總體經濟復甦階段之心理認知

在日前有關資金水位相關文章的論述中，可以深刻地了解到，市場必須有資金才能推升物價，而推升物價的背後必須有民生經濟的推波助瀾方能讓資金堆起的物價膨脹不致於泡沫化。

而且能讓資金活水源源不絕地流進國際市場的方法，就是讓『全球經濟』這個資金源頭不要突然乾涸。如此則能形成良性的多頭循環。


意示:

原料購置－＞企業生產－＞零售消費－＞薪資成長─＞消費信心提振－＞重復循環。

縱使在景氣多頭的情況下，政府為了抑制景氣過熱可能引發的通貨膨脹，而在景氣步入擴張階段時(這個階段預計要到2010年第二季才有機會)，開始採行緊縮的貨幣政策（如升息或調升存款準備率等），但是景氣必然先行的道理可以得知－政府未採取緊縮貨幣政策之前，只要景氣持續在回升的軌道上，就是很好的投資時機。

所以，眾多對總體經濟所知無多的投資人，可能會在經濟櫥窗已經連續上漲一個波段之後，開始採行一些獲利了結的動作，甚至還反手做空。對於這樣的對應行動，站在一個客觀的角度來所，現階段獲利了結可以歸納為保守做為，而現階段反手做空，反而是一種高度的冒險行為。

從去年2008年5月20日之後及2009年3月以來，筆者對於景氣的追蹤過程，可以得到一個結論，就是股市是景氣的即時指標，或者說股市是經濟的櫥窗，也是同樣一個道理。

從近日行政院主計處對於第四季及明年經濟成長率的調整幅度可以得知，在2010年第2季景氣達於擴張之前，其實都是很好的投資佈局時機。

也唯有投資人們都能建立出對於景氣走勢的認知素養，才不會在股市震盪中走錯大方向。

下一篇，筆者將就2009年第三季財報之[選股錦囊]做一介紹，手中有[選股錦囊]的格友也不妨對照看看，自己在2009年第三季財報公佈以來對於選股的看法上是否也有所見略同之處。

[選股錦囊]密碼為：@SuperNote+2009-10+18_the_best_choice_of_prediction# SuperNote+2009-10+18_the_best_choice_of_prediction#

合併報表淺釋-鴻海與權值股為例

註1: SN合併相關報表之分析(簡稱專業版)
註2: 標準版僅提供母公司營收及財務報表之分析)

本文由此開始

經過前一篇合併報表概念的介紹，大家已能對於合併報表所提供的財務透明度有一層深刻的認知。故本文就將以SN PRO工具為實例來介紹鴻海基本面的表現與加入權值股後，鴻海在其中的相對表現。

在時序上，鴻海的母公司財報在10/30公佈較11/16才公布的合併財報為早，因此，拿到母公司財報重點先看季每股盈餘(EPS) 及季股東權益(ROE)，特別是季每股盈餘(EPS)若不佳，這份財報就沒什麼可看性。


還好透過SN資料，鴻海的季EPS(2.13元)和季ROE(4.54%)，表現上算是勉強還可以了。


不過由於上面這份母公司財報的整理，發現業外的長期投資占總資產的41.94%，於是我們只好把重心放到合併報表去看。

在SN中的分析範圍，把選項移至混合(重複列出)，意思是母公司和合併報表一起列出來看。同時，鴻海是不公佈合併營收的，故要看財報比較，就要用財報發佈日來查詢，日期則以母公司財報公布期間為主，如圖。



接下來用查詢把資料列出來，這時就要特別注意，合併報表的部份了。

合併資料是公司中文名稱前面加一顆『*』註記的記錄。


由於鴻海是不公佈合併營收的，所以在合併營收的實際況狀使無法得知（相關之實質營益率亦同），如圖。

不過至少有合併財報可以做為比較基礎，繼續看毛利率分析(單季)和營益率分析(單季)的部份，合併後的最新一季毛利率為9.01%，較前一季下降0.22個百分點（產品利潤被削減），最新一季營益率則為3.75%，更較前一季下降0.59個百分點，而且從母公司的單季毛利率較合併財報的單季毛利率為低來看，可見子公司的財務才是左右整體鴻海獲利的關鍵。



看到這裡，很多券商就會開始發出『鴻海財報表現低於預期』的評語，媒體也隨處可以這樣的批評，理由就在於此。

要是以上部份表現不錯，我們才會進一步參看『經營效率分析』和『償債能力』及『本期的現金流量』，不然投資人大概會因鴻海合併財報欠佳而開始部份退場。

而鴻海目前在台灣上市櫃公司屬於前二大權值股，僅次於台積電，雖然EPS不是什麼佼佼者，不過股權占台股比重具有一定份量，故會左右大盤漲勢。不過權值股在投資上也有某些特點，如短期波動較小型股小。若投資人屬於保守穩健型，在現階段多頭市場中，不妨配置一些績優型之權值股，可以免於股市波動太大的流動性風險，同時也可以隨著景氣穩坐一波多頭攻勢。

接下來的權值股分析上，由於著重的是合併的績效，所以在把SN的分析範圍調整至混合，意思是當公布的財報有合併報表和母公司報表時，則僅以合併報表為分析對象(就不列出母公司報表資料了)。同時在概念股選項上選取『權值股』，如圖 。

另外由於大多數公司都是不公佈合併營收的，所以營收分析的相關條件可以不用輸入(輸入也不會起篩選作用)，我們可以簡單地把營益率，股東權益報酬率，負債率等條件放進去，來看看整體的狀況。雖然權值概念股SN僅100家，不過在了解權值股的基本面概況便足了解這些績優的權值股是否具有代表性，同時也是拉抬多頭市場的主力。

單以負債率低於50%以內及季ROE>=5%為篩選條件，共有21家。若在加入營益率成長為條件，則降至12家。其中，以負債由低至高來看季ROE之表現，以聯發科表現最優，立錡次之。而在分析中，鴻海則不在此次的入選名單之中。

合併相關報表之分析-鴻海為例 (含SN PRO版公告)

由於證交所表示，前三季合併財報之公告申報時間可延至本年11月16日，故在近日可以看見財經新聞的財報消息，故現在所看見的財報已經不是10/31前必須公告之母公司財報。

例如：11/9鴻海公布第3季合併財務報表，合併營益率僅3.75%(新聞報導通常會報導成3.8%)，遠低於第2季的4.337(新聞報導則是導成4.3%)，更低於去年第3季的4.6%，僅比今年第1季的3.66%稍高一些。

為什麼看鴻海的財報之重心要放在合併報表上呢? 這是因為鴻海的獲利主要來自於全球佈局的結果，相關海外之長期投資高達41.94％，而當我們拿起合併財仔細一看，合併財報真正的長期投資僅4.79%。故這時能左右鴻海母公司獲利的來源除母公司之外，海外子公司也占有一席之地。

如果要分析重級權值龍頭股的獲利比較，則合併報表便具有關鍵性的地位。不過合併報表總是較慢公佈，而且多半未經會計師簽核，故有會計師簽核之財報較具財務透明度，鴻海合併財報就屬有會計師簽核評語（保留意見）。

若要比較先公佈之母公司財報與後公佈之合併財報之優劣，是非常容易的事，也就是把兩張表報的財務分析數據一併列出，例如比較兩者之單季毛利率，單季營益率，月實質營益率。經營效率分析之相關比率(營運資金、流動比率、速動比率、現金流量比率、當季存貨週轉次數、當季應收款週轉次數)也是要列入比較的要項。還有償債能力相關比率(如負債率、長期資金占固定資產比率)也是評判的要角，當季現金流量方面更可以透析公司資金的運用是否有透支的情形。

很多地雷公司的五鬼搬運就是從長期投資這裡開始（典型案例如太電案），故合併財報是資深的基本面投資人必須著重的地方。

雖然在政府的努力下，自2008年開始，規定持有子公司股權之公司必須申報合併財報，不過在合併營收方面卻只有採自願公告制度，當然造成很多公司就不公告合併營收了。在鴻海方面，也是不公告合併營收的一例，故造成很多非合併營收數據無法反應到真實營收面，所以合併財報公告之時自然成為了投資注意的焦點。

下一篇將繼續以鴻海為例，並透過SN之合併報表分析功能快速介紹鴻海及所有權值股之基本面分析。

註1: SN合併相關報表之分析已建置完成(簡稱SN Professional版)，提供資深格友使用(必須使用SN滿三個月，且為目前為體驗版之用戶)，符合資格之使用者請於本文留言或留言版留言(記得註明SN暱稱),但以SN留言版(即問題反應版)上申請者優先核准。

註2: 新格友，請先申請SN體驗版。

註3: 已申請SN之格友但不符合資格者，需重複登入SN並使用基礎版滿一個月始可申請合併報表之分析功能。

認識央行的退場機制－升息

講到總體經濟的資面金，筆者不得不又拿美元這個國際性貨幣來賣弄玄機。

首先要大家先想像一下，美元好比是大洋中的水，而非美元的歐元或者日元以及一些新興國家的貨幣，又好比是大洋附近的小海，如日本海，波羅的海等小海域裡頭的水。目前全球外滙儲備中美元仍達60%強（即全球貨幣有60%強都是美元），故這樣的比喻恰如其份。

海水裡的魚就像是熱錢，哪裡水多，就游往那裡覓食。反之水淺則無魚。

海上的船舶就如同股市，有魚的地方水位一定也高，船舶也會因水漲而船高。回顧2008年12月至2009年2月間，央行的降息政策造就了股市於經濟快凁衰退時，股市卻沒有繼續大跌的原理同出一轍。

而講到央行利率，也就是泛指重貼現率，就猶如每個海域海平面水位的控制機制，利率越低水位就越高，反之則越低。

當海域的水平面比大洋高時，大洋裡的魚就會游向海域，正如同央行降息，美元熱錢一窩蜂湧向國內一樣，而魚群一旦聞到海平面要下降，一定會趕緊逃回家，也是自然之理。

現在全球利率正在谷底準備向上調整（此即資金的退場機制）的預備階段，少數地區如澳大利亞，以色列已經開始升息，故預告著資金水位即將下調，感敏一點的熱錢，自然會先趕緊逃回家。

所以在資金的退場機制的啓動階段，資金水位必然會下調，故會有一波美元為首的資金魚群回流潮出現。如果美國自己也祭出退場機制的話，美元資金會往那裡去呢？答案是美國銀行戶頭裡去（因為美國股市也會欠缺活水而下跌）。

但是資金的水位會因之而不斷降低嗎？答案是：NO。

因為央行若要調降資金水位的話，也要考量在地的魚群會不會擱淺，故有經濟成長的活水來支撐，水位才不至於乾涸。故上述的美元資金回流潮就僅會短暫出現（故股市稱為短空長多）。

當然歷史上也有因降息而把經濟搞垮的案例，故若因政府無能而未能於經濟達於擴張階段便開始升息的話，那麼在地的魚群弟兄們，可得要早早避開這個災難（這時股市改稱為短空長也空），寧可回家吃自己，還比較安全。

至於為什麼要有資金的退場機制呢？很簡單，貨幣供給大，購買力變差，在經濟成長為背景之下，民眾會選擇物資而放棄貨幣，於是衍生出通貨膨脹，最後受傷的還是經濟。所以央行總裁才要找彭淮南來擔任。

認識基本面分析的『時效性』

在基本面異動的前一天，某分析師說『S公司基本面長期看好，目標價Ｘ元』。突然隔了一天財報公佈了，該分析師又出來說話了，『S公司基本面超乎預期，目標價Ｘ元，Hoo, No，是X+Y元』。儘管該分析師改口把S公司的目標價改到X+Y元，然而不少券商也紛紛跳出來，『X+Y+10元』、『X+Y+15元』一路往上叫價。

其實S公司只是一例，這種一天之隔，決策卻迥異的現象，可以說是司空見慣。只因為決定基本面的因素從『政策』、『景氣』、『產業』到『公司經營』不一而足。只要能扭轉局勢的因子一旦顯而易見，或者原基本面已經改變，則之前的決策就已經被完全推翻。

試回想

政府扶植生技產業，讓所有生技公司雨露均霑。
景氣在2009年3月起死回生，讓大盤從4600一路翻揚不止。
DRAM報價回升，所有上下游公司股價肥了一圈。
公司營收及獲利均彰顯於財報，於是成了分析師口中的個股表現。

以上是不是一日之變，決策即峰迴路轉?

所以當您無意間又看見傳媒的『某公司基本面長期看好，目標價Ｎ元』時，請小心是不是已經過了時效的舊決策。而最好的辦法，還是自己做好功課，成為創造決策的先知。

PS:選股錦囊於今日已全數寄出，若未收到請通知本站！

掌握市場脈動，從了解產業結構做起

在台灣這一個產值達13.5兆新台幣(註1)的小經濟體裡，從內需到外銷，可謂應有盡有。不過在未了解這個就近的市場之前，很多人就把資金直接往海外投資。雖然政府尚未決定對海外投資所得課稅，使得有錢的投資人把避稅列為首要目的，而直接往海外投。

註1:美國的產值約13兆美元。

經過了去年的全球經融風暴之後，大家就學到教訓了，與其把投資看成外國的月亮比較圓，還是有吃悶虧的時候。於是國人大筆的投資資金在今年上半年，出現陸續滙回的空前勝況。

其實台灣業界確實具有某種與國際匹敵的實力，縱然外國人士打趣的說，台灣好公司做出來的產品讓人有一種日本產品的驚豔；不過再進一步看看台灣人的工作環境，感覺卻又像是韓國人的工作環境；而進了洗手間之後竟發現，其環璄好似低度開發國家一樣。可見台灣人致力於工作，而忽略工作以外的重點。

其實了解了國際經濟環境和財經趨勢之後，對產業的認識就更形重要，產業是由一群上中下游公司所組成，甚至其中某些公司即代表一個上中下游產業。如果能了解經濟環境及其趨勢之後即能將其所受益的產業或其下之公司指出，再透過基本面分析，將最有潛力的公司指出，則其投資效益往往超乎於投資海外，而且不用支付海外投資成本和中間代理的麻煩手續及贖回的漫長時間。

以證交所28大主要產業中，主要區分成傳產原物料(水泥，鋼鐵，塑膠，化學，玻陶，造紙，橡膠，紡織)、電子原物料(電子零組件)、外銷產業(半導體，電腦週邊，光電)、內需產業(食品，營建，汽車，電機，電器，網通，電子通路)，貿易，光觀，航運，資訊服務，生技，金融及特殊產業(其它電子業，其它)。

如果您能抱這一股對市場的熱情再將專業細分下去(手機，筆電，面板，DRAM…)，同時透過投資人觀點予以分類(概念股)，甚至還可以透過集團觀念予以整合，產業結構的掌握就相當細膩而完整，一旦新國際經濟環境和財經趨勢又有重大變遷時，您就能馬上嗅出新的投資藍圖。

所以有空不妨多認識一下產業結構並多思考它們之間的緊密關係吧。

做好投資，請備妥觀念和工具

部落格進入了第四年的時光，從當時［部落格觀察(Blog Look)］只有十來個零星的財經部落格，而現在已達二百多個。

現在雖然是資料爆炸的年代，但是資訊卻難以取得。這段話對於資深投資人應該頗能體會。例如：台灣最賺錢的公司，財經台說法就有好幾種，有的時候是公司獲利總額，有時候是營收總額，還有一種說法是每股稅後盈餘(EPS)。

當然，對於投資者而言，您必然關心後者的說法。因為EPS在投資上才具有客觀的衡量價值。所以投資者要的不是鬆散的資料或片斷的訊息，而是一連串追根究柢的觀念和有用的資訊。

把這些龐大而且有用的資訊加以整理，就可以依目的得到各式各樣的特徵，對這些特徵進行長期的觀察及了解，便形成經驗，並逐漸演進成更具體的觀念。

所以在投資界中，有目的地整理資訊在投資中占有極重要的地位。觀念會影響你對外界的觀察，而觀念有了，工具就會變得好用。

很重要的是，觀念駕馭工具，而非工具凌駕觀念。部落格走過了波瀾壯闊的景氣擴張和金融海嘯，而現在卻還能在此帶給差點在股海中淹沒的小散戶們嶄新的視野，所憑藉的就是觀念的具體成形，期盼到這裡的讀者都能領悟到筆者心中的海闊天空。

總體經濟之觀察順序

從三月以來景氣便持續的復甦，不過筆者回憶當時，一般投資人不清楚是急單效應還是真的景氣回春了，就連一般媒體對於股市的上漲仍以貨幣供給效應來看待(無基之彈)，勉強有一些分析師謹慎地提出有基可乘(基本面復甦)。如果您未來遇到本格提出的任何數字，以及任何觀點，而你也想進一步確認現階段的狀況，建議您可以把本篇要講的觀察方針好好地研讀，您才不會被有升有降的總經數據搞得前景不明。

總經觀察的對象有三：企業、住戶及政府。而台灣企業以外銷為導向，故以全球終端大型市場(美國)為優先觀察對象。

住戶是消費的主要來源是為景氣的前哨，企業營運是創造稅收的來源，政府除了有消費效果(如大型公共建設)之外，還有促進產業升級(如節能、醫療)及央行貨幣政策的調控(如利率、銀行存款準備率等)。

故我們可以把三大觀察對象的順序列出如下:

前端(住戶消費)-->中端(企業生產)-->後端(政府調控)

另外，再把總體經濟之循環用下圖來表示，其中屬於消費依存度較高者屬於領先指標，企業生產面屬於同時指標，就業及政府政策屬於落後指標。



您可以觀察總體經濟指標在上圖的所屬面向，如果具領先指標或同時指標意義，則可列為投資的重大參考，至於落後指標面，往往會在景氣復甦好一陣子才會有動靜，故可以列為關心事項而非重大參考。

SN產業基本面怎麼看

再此先聲明，以下說明乃針對SN用戶，非SN用戶請不必參考。

在每日各大報財經版雖然可以看到重點不一的產業報導，不過大部份的報導屬於開放性的論述，或截取法人的研究報告，時效性總是慢實際的狀況半拍。至於要比較各產業的相對成長狀況，則閱讀紙上新聞只能感嘆力有未逮。

所以檢視產業基本面比較客觀的方法是統計後的產業損益表。同樣的，可以用營收的成長狀況來比較出相對的成長動能，並結合筆者提出的月實質營益率來看業內的獲利狀況，以及業外淨利率來看業外的獲利狀況。

以SN為例，目前全台營收持續維持高檔的產業分別是建材營建，生技醫療，電腦週邊；而自谷底趕上的分別是光電，汽車及半導體。

故產業的焦點為上述產業。而建材營建中具實質獲利性的營建次產業，及光電業中的觸控面板次產業為具強勢基本面者。當然其餘產業內也不乏強勢業績之公司，但是數據化之後的結果，很容易一分高下，故以後每月10日要怎麼解讀，讀者應該很清楚了吧。

為何吉姆羅傑斯選擇看空美元

看到本篇標題時，不免有散戶朋友要跟我說：『這是什麼標題啊？』，『跟散戶有什麼關係啊？』，『是不是什麼生硬的貨幣銀行學？』。

唉！別這麼說啦，要是無關緊要的事，史大也懶得講。畢竟吉姆羅傑斯 (Jim Rogers)也是量子基金的創辦人之一，目前在華人世界知名度也不小。而美元的重要性更是不在話下，全球六成以上的外滙儲備仍是美元的天下。

至於吉姆羅傑斯選擇在這個時間點講到美元長期走空，也是理所當然耳，大家也知道美元長空的道理主要是新興國家貿易順差後，又把資金借給了美國，手上持有的自然以美國債券為主，而美國為了收拾次級房貸風暴的殘破局面，只好印更多的美鈔來救市，同時也不得不持續把央行利率維持在低點，所以美國國債金額持續破表，美元的實質購買力變得更弱，難免聯想到持有大量的美債，一旦遇到美元的信心破產，則等於是拿到一堆垃圾債券，所以新興國家都想創造另一種國際貨幣來規避美元信心破產的巨型風險。

接下來，從今年(2009)三月開始，全球景氣自谷底逐月復甦，全球熱錢又從美元挪到世界各地，故只要全球持續走向復甦之途，美元必然持續出走，並前進新興國家從事投資。故也造就了美元持續弱勢的一股推力。

再來就進入主要的戲碼了，景氣持續復甦之下，預料全球資產近期將進行大風吹，怎麼吹呢？

第一．美元資產移到黃金及白銀，而黃金至少是發行貨幣的重要支撐，也是無可取代的國際型資產。
第二．美元資產移到一般原物料，美元購買力變差，則只要景氣復甦力道持續，那麼對原物料的需求只會增不會減，原物料價格必然蠢蠢欲動。
第三．全球貨幣追逐土地資產，這個考量必須是景氣確實由復甦變成擴張才有機會，畢竟土地資產也要拜民間經濟活絡才有升值空間。

可見吉姆羅傑斯必然在為投資黃金白銀及原物料舖路，而透過媒體來警告世人不可對於美元抱以樂觀的態度，顯然的這是一種宣傳方法，有助於全球資產大風吹。

至於史大是怎麼看這件事呢？　當然看好原物料類股是第三季早就排定的行事曆，只是也要看個股的基本面是否能給投資人一個說得過去的成績，不然有行情卻沒有可投資標的物，也是白搭。

小故事-無知散戶到基本面專家(完)

話說技術面分析並無考量基本面因素，故當時冷靜地想了想:如果技術面分析雖能賺錢，倒頭來卻不敵遭遇地雷股的一次性毁滅，還不如早早放棄技術面分析。根本解決之道就是把基本面發揮到極致。

於是翻開會計對照四大報表，同時比對現行公開資訊網之財報形式，開始對損益表進行分析與統計，結果發現絕大多數公司獲利狀況並不理想，雖然在2005年台股正逢多頭市場，可是90%上市櫃的股價都來到了相對的高點，同時80%公司的獲利狀況並未如想像中來得好，而且基本面好的公司股價總是在營收出爐或者財報出爐後的一兩週便反應完畢，所以觸發了筆者想盡收近一千多家公司基本面的雄心壯志。

在感受基本面和股價變化的關係之後，聯想到：同業個股可以向上歸納至次產業別，而且次產業別除了有供應鏈關係還可以向上歸納至大產業別，最終還可以滙整至全台上市櫃之數據。

這時我將經濟學再次搬出，聯想到如何將GDP觀念與基本面數據結合，有助於將數據提前統計出並結合至行政院每月底公布的景氣燈號訊息，同時釐清台灣經濟體在全球扮演的角色。此外並研究台灣與國際經濟脈動之間的互動關係，對所有即時性的國際經濟指標，特別是領先指標及同時指標進行了解與記錄，無形中更將台灣地區總體經濟與國際各大經濟體之供應鏈關係完全解碼。

理解基本面之後，一般人總以為一旦碰到基本面將是痛苦的開始，只因總經數據一籮筐，個股基本面數據有如股海茫茫。不過完成了基本面分析的浩大工程後，唯一的感想就是－ 全球經濟走向盡在眼底，用月初的總經走向，來看每月十日的營收並把握每季財報名列前矛的公佈行情，反而不用像以往買股之後還得天天提心吊膽。

回憶以往股市多頭時總是會有一些負面消息，而股市空頭時也不乏一些正面消息，但是身為無知的散戶時，總是被這些正面及負面消息弄得多空不明。而以純粹基本面為伍的結果，反而深知如何在市場最低迷時把握經濟谷底佈局的時機，並在景氣持續走揚的階段逢低佈局基本面良好的個股，不到總體經濟變差，絕不看空股市，這項能力，算是沈浸基本面之後最大的收獲。

或許剛接觸基本面的您對筆者所言之事實仍然無法完全體會，但是相信在字句之中可以見證基本面確實是股價的基礎，一切投資事業的根源。別先入為主地說－『財報都是假的』，等您分析過之後，你就會了解，假財報原來是可以被拆穿的。更重要的是，當您的經驗越來越豐富時，你的經驗會帶領您成為獨一無二的基本面專家。

小故事－無知散戶到基本面專家

散戶做投資時時常有一種無奈的心情-『期待又怕受傷害』。不投資時，股市天天上演漲停板，可是自己進場之後，卻漲勢不再。筆者也曾經歷過無知散戶的年代，這種心情比任何人都更加清楚。

在經歷無知的失敗過後進入了第二階段，就是技術面分析階段，不知該說是幸運還是不幸的開始，後來有陣子喜歡看奇摩個股漲勢排行，2003年7月底買進林三號（該股早已於股市中消失），記得當時該股股價才0.49-0.6元之間，就在漲停後的第一天，發現該公司技術線型處於5日線起漲階段，成交量能大增，RSI，MACD短中期均屬多頭排列，於是隔日也掛漲停板買卻仍買不到，再隔一日仍然買不到，直到0.85元才終於買到40張，而後小回到0.81元，但是之後一路上漲至1.71元，才結束整個漲勢。同時間的茂矽也經歷胡洪九案之後重新掛牌，也是依樣畫葫蘆，漲勢一樣凶猛，買都買不到，一路由1.49元接連十七根漲停才結束漲勢。

體驗技術面的神奇之後，以為如獲至寶，於是接下來的崇越科技，太陽能三晶皆具題材面，直至2004年底依技術面經驗抱到陞技(由20元跌至8元附近出現大量逢低買盤)之後不到一週爆出檢調搜查消息，消息出來隔日被金管會打入全額交割（當時金管會由吳乃仁掌管），股票高掛10萬張跌停賣出，成交量每天以個位數成交，才讓筆者深切感受到基本面百分之百的重要性。事後筆者深切地檢討技術面的盲點，才發現技術面只是告訴投資人過去的股價的發展，並不代表未來的展望，而且當主事老闆心態已經不對時，可以透過雇用操盤手坑殺散戶。

註：陞技（現更名為欣煜科技公司 )弊案，盧翊存、財務副總經理曾德翰等人涉及的內線交易，經檢調清查，盧等人涉嫌藉由亞洲證券營業員曹聖恩手上的人頭戶，拉抬、下殺陞技股票竟高達10萬多張，不法獲利超過10億元。

可見事先了解基本面做為投資人後盾，可於基本面不佳的事實曝光之後，提前避險。

之後，筆者才晃然大悟，原來以往在校讀過的財會和經濟各門學問原來是如此地重要，也奠定了往後一帆風順的開始。

待續..

不交財報的後果

《證交所》上市公司半年報除正道外，全數完成申報 2009/09/01 07:50 時報資訊
《店頭市場》未檢送半年報，飛寶動能、經緯停止櫃檯買賣 2009/09/02 08:15 時報資訊

【時報記者王淑以台北報導】證交所表示，上市公司應於8月底前公告申報98上半年度財務報告家數計有728家，經統計截至98年8月31日18時30分止，除正道工業 (1506) 因受莫拉克風災影響已報經主管機關核准將延後至同年9月20日申報外，餘均已完成申報作業。

【時報記者張漢綺台北報導】櫃檯買賣中心表示，飛寶動能 (4413) 及經緯 (5206) 因未檢送半年報，依規定公告停止櫃檯買賣。
由於飛寶動能前因補行公告今年第1季財報之淨值低於股本十分之三，且有繼續經營假設之疑慮情事，已列為全額交割股並分盤方式交易，此次又未送交半年報，櫃買中心將在報請主管機關核准後，公告停止櫃檯買賣；經緯前亦因未依主管機關規定期限，重編或更正其95年度及96年度相關各期財務報告，現已停止櫃檯買賣中，櫃買中心將在報請主管機關核准後，公告併案繼續停止買賣。

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評價: 在財報公布結束後，SN仍不忘將未交財報（未交財報＝財爆）之公司列於下方跑馬燈中，至於為什麼要做這樣的動作呢？

主因就在於：未交財報的重大影響就是停止買賣，嚴重的話將遭下市的處罰。最慘的就是老股東得承受權益受損的精神壓力。

舊PE與預估PE與本益比之關係

許多SN使用者常常問筆者一個問題－「舊PE與預估PE」是什麼意思？

以本益比的角度來看，本益比=股價/全年度EPS。

隨著財報的出爐，本益比也就隨之改變。SN把財報一年的EPS切割成四季，意即本季EPS+前一季EPS+前二季EPS+前三季EPS=全年EPS。以台積電昨日（8/19）公佈的半年報來說，台積電第二季更新後的全年度EPS=1.14+0.5+0.06+0.95=2.65元,本益比（PE）=57.4(8/19收盤價)/2.65=21.66（參考下圖資料）。

而第一季時全年度EPS=1.12+1.14+0.5+0.06=2.82元，舊PE=57.4/2.82=20.35。若以各季本益比的推移情形來看，股價確實是變貴了。同理來說下一季台積電若要抬高股價，則第三季EPS要超過1.14元才有機會。

至於預估PE則是將第二季單季的EPS透過預估來測得，由於是排除業外成份，單季實際的EPS要超過單季預估的EPS，必須透過兩種可能，第一為業外淨利，第二為單季營益率成長。在上例中，預估的PE為29.71，遠高於實際的PE，主因來自於單季營益率的的增幅，表示半導體產業的復甦是有帶動的效果。

結論: 舊PE與PE的落差可以看出股價是否值得長線投資，而預估PE與PE之間的落差則可以看出本季獲利是否仍有指望，如果是營益率成長貢獻大過於業外成長的貢獻，表示本業未來仍然值得期待。

投資首重價值評價，顯然台積電目前的股價已碰觸到一年來的高點，短期間獲利仍無法使得股價形成低估，短期間買盤不濟之下，股價難以創新高，故SN的觀點對於台積電還是傾向於退場觀望。

重要訊息：SN使用注意要項

致SN用戶~

8月份為所有上市櫃公司半年報的公佈期間，至8/12為止公佈半年報公司已達29家，也就是說半年報將以每日不定期時間發佈。

為了緊盯財報的公布，SN工作小組每日追蹤四次，所以如果您不想錯失任何一個半年報即時公布的機會，可以每日早上登入SN查看昨日財報公布結果。

另外在解讀財報方面，小弟已撰寫『指標實務詮釋系列』十六篇文章，請您仔細閱讀，若一次無法融會貫通可以重頭再看一次，『指標實務詮釋系列』內容與SN設計結構具有高度相關性，閱讀中可以搭配ＳＮ實作來了解，會有事半功倍的效果。

近日公佈的半年報公司中，以佳能(8/6)及台表科表(8/12)現較為突出，近日股價表現立即反應財報效應，可見其基本面受市場重視之程度。

總體經濟方面在8月份呈現持續復甦的效應，大盤欲小不易，逢7000點以下皆為佈局良機。

如果您忘記了密碼，請回覆此處資訊，本格將為您優先處理。

經濟領先及同時指標-ISM製造業採購經理人指數(PMI)

談到了總體經濟，諸多指標中最能反應現在和未來的而且是眾多指標中的第一手資料，那就非ISM製造業採購經理人指數莫屬。

這個指標是美國供應鏈管理學會(Institute for Supply Management,　ISM)每月第一周的第一個營業日公布的總體經濟指標，該指數的編製主要是由製造業商業調查委員會彙整全國採購和供應主管的問卷答覆數據，問卷範圍含蓋了新訂單，訂單，新出口訂單，進口，生產，供應商交貨，庫存，客戶的庫存，就業和價格。

七月份的指數成份一覽表如下

在上表中，整體採購經理人指數較6月份上升了4.1%，若細究其成份，可以發現，整體供應連的變化來自於下游客戶庫存的嚴重不足（太低），導致了採購和生產面都必須加快腳步的現象，而且就業現象也受此激勵而回溫。在出口方面的指數變化也優於進口變化（指數高於50表示擴張），致於下游客戶為什麼發生庫存嚴重不足呢？可以思考兩大方向，第一為消費者信心大增，使得買氣回籠，第二為單純的下游客戶庫存未達安全基準。所以要證明這一點究竟為何，則可以等待每月最後一個星期二的消費者信心指數來驗證。

不過當PMI出現回升時，表示整個供應鏈已在「活動」的階段，對投資人的意義則是多頭，與其在乎景氣是否回升到擴張階段，倒不如掌握此一資訊做好「危機入市」要來得實在。

16.小散戶也能構築千萬退休夢

最近一個月內，報紙刋出，「台北市購屋需23年不吃不喝」。外縣市移入台北縣市的人口，也就是從大學、研究所、就業都選擇台北市的莘莘學子們，都得面臨「是否在台北市購屋」的問題。

一旦購屋之後，後續還有學童教育，生活品質必須兼顧等開銷問題，更何況退休之後還有自己的下半輩子要繼續的問題。

以在台工作30年退休，平均薪資仍難達3千萬台幣，表示一般上班族有必要在薪資之外籌備一筆退休金。若以購屋1500萬預算，扶養二位小孩(約2000萬)，生活品質兼顧500萬來算，約4000萬，故薪資之外至少得補足1千萬的落差，否則以上模型便須重新規劃。

若您欲以投資理財來補足上述差額，實現方法就必須審慎觀察。有人選擇股債市，有人選擇基金，有人則以期貨及選擇權等避險工具，有人選擇外滙套利，有人選擇保險產品，有人選擇省吃儉用。不管您用那一種方式，重要的是您必須了解每一項投資工具的內容，別忘了08年連動債的教訓。另外也別忘了，每一項工具背後都有其風險，必須完全了解每項工具的特性才有機會享受到投資正報酬。

筆者認為好的投資工具必須滿足以下條件：
1.機會多。
2.風險可被掌握。
3.時機可被預測。
4.可以操之在己。
5.不用花費太多時間和精神。

以上述提及的投資工具，能滿足「機會多」的條件以「股債市」為最。而「風險面」則各有優劣需逐一了解，「時機面」條件「股市及股市型指數基金」、「債市」、「開放型基金」、「外滙套利」屬於相同範疇，運用大環境經濟成長的動能便能預測。「操之在己」的條件則以「省吃儉用」最能表達此一精神。最後在「不用花費太多時間和精神」我想只有交給專業經理人才有機會實現，故「基金」是比較好的選擇。

筆者最後仍選擇「股市及股市型指數基金」做為首選工具，主因是機會最多，時機可被預測，同時可以操之在已，不必天天盯盤，唯必須提升自己的投資知識，並建構一套實體投資工具，才能降低風險和不必要的時間和精神的付出。

如果您目前仍無法建構一套屬於自己的投資及避險模式，而且必須花費過多時間和精神，建議您，還是挑選其它工具從事投資。

筆者考量投資的主要成本在於創造複利的「時間長度」，複利加上「機會多」，實現投資報酬的機會才能變大。散戶資金極為有限，必須透過滾雪球方式，才能增加效益。

用知識降低風險只是第一步，能善用工具實踐計劃減少時間和精神才是必要的投入。

筆者並不期待每年皆能達成100%的投資報酬率，但是掌握最保守的機會便能逼近於100%時，這樣的投資模式便占有重要影響力。

以三年前20萬，三年後變成150萬來看，再三年後便有機會達到1000萬的目標。故六年便能完成千萬退休夢，而且附帶獲得豐富的基本面知識，可以選擇出書或者繼續拿一小部份資金從事保守型投資或發展事業第二春，都是因為「操之在己」所能創造的附加價值。

15.基本面分析的附加價值-知識性

從一頭霧水踏入股市，直到弄清楚什麼叫做EPS(一開始還弄不清楚投資機構是怎麼預估EPS)、營業利益(有一陣子與稅前淨利還混在一起了)、股東權益報酬率(一開始還誤以為是投資報酬率)，當過散戶都有過這樣的年輕歲月，誰叫「人不癡狂枉少年」，正因過去的青春歲月才造就了今日的史導客，真是感謝過去大學時代的經濟學老師－葉銀華（目前在投資界也算是名人），還有統計學老師－徐銘傑（大學時錯過了他的投資學），還有以往聽過的諸多沒有牌照的老師的失敗經驗，讓筆者有機會重拾商學院的課本，還投資一個本來面目。

個股的損益表不僅提供公司獲利的方針，向上彙集統計之後，就成了產業趨勢和景氣走勢的關鍵數據。資產負債表，不僅是筆者的最愛，過去華倫.巴菲特天天翻閱的也是這張表，就連華倫.巴菲特的導師兼老闆－葛拉漢也精通此一門道，為此還在美國大學內開設過投資課程。現金流量表是所有作帳高手的照妖鏡，有了它，公司當期現金如何被運用則一一現形。把上述三張表的精神融合起來互相比對，各家公司基本面就變成了一則小小的故事書，生動而且活潑。看著真實故事的內容，創業家可以體會創業維艱，投資人可以找到比定存更好的標的，讀者可以在一旁聽分析師口沫橫飛也不覺得厭煩。其魅力正是背後隱含的「知識性」。

結合到美國總體經濟，常常可聽到「ISM製造業採購經理人指數」、「非農就業人數」、「消費者信心指數」、「耐久財訂單」、「北美半導體B/B值」(訂單/出貨比) ；結合到台灣的總體經濟常常可以聽到「出口貿易統計」。這些數字之所以重要主因是資料夠即時，同時也是與損益表向上彙集統計後的總經結果做多角度觀察的另類參考，筆者運用後的感覺可以用「一針見血」及「獲益非淺」來形容，意思是大盤的漲勢，每月初時皆可被提前預估。

再者，全球三大重量級資產，大概可以分為「美元」、「原油」及「黃金」，美元好比是國際現金，景氣轉差時，「原油」消費變少，出售「原油」握有美元，變成油商的策略。景氣轉好，「原油」消費變多，油商抛售美元握有原油就成了自然現象。一旦通膨失去控制，原油暴漲，大量美元貶到家家恐懼戶戶驚慌，黃金就會變成避險標的。

所以景氣決定美元走勢，美元決定原油走勢，原油決定原物料走勢，原物料走勢一出各國央行見國內通膨現象再起，故決定利率走勢，於是景氣循環不已，至此投資的精神與架構已歷歷在前，散戶自然可以蛻變成行家，財富命運自然可以改變，故基本面分析的附加價值如何？我只能說：「很便宜，但是鐵定要付出心血」。

14.轉機股是否值得信賴-視體質改善程度

轉機股意思為轉虧為盈、擺脫虧損陰霾的股票，例如：其他電子業-生技醫療保健－美嘉電、電源供應器－聯昌電子、背光模組廠－邦泰、視訊轉換盒－隴華電子、營建－華建、營造－長鴻、DRAM模組廠-威剛、不锈鋼廠-大成鋼、Flash模組廠-勁永、尼龍-力鵬、SM大廠-國喬石化…等公司Q1 財報開始擺脫虧損，從3/10 景氣觸底回穩以來，漲幅達100%以上者比比皆是，究竟面對這種大起大落的現象，投資人應該抱持何種態度？

如果您仔細研究過基本面，則不難得知，轉機股上漲的最大理由仍然是產業景氣所帶動，例如：美佳電（漲幅602％）和聯昌電子（漲幅166％）之年成長率皆在200%以上，建材營造業成長幅度在今年6月份創29大產業之最速，而DRAM模組廠威剛(漲幅177％)及Flash模組廠勁永(漲幅103%)同樣是電子業中在成長幅度及獲利能力出列的族群，不锈鋼各廠挾著國際鎳價止跌回升庫存漲價之利漲幅普遍達100%之上，同樣為原物料的SM也因國際原油第二季逆勢走揚加上第二季營收較第一季大幅成長，而虧損較重的-國喬石化漲幅也較同業（台苯）漲幅為高（達135%），尼龍廠這種獲利表現平平的公司漲幅也有139%，主要可以歸納為景氣觸底回穩，各大產業營收及獲利均相對成長，造成初見景氣曙光的慶祝行情，同樣從3/10算來，上述提及的轉機股與產業同樣快速成長的績優股相比，漲幅雖相對落後，例如：中華網龍漲幅223%，宇峻奧汀漲幅351%，群聯電子漲幅156%。但是比起部份產業表現較不搶眼的績優股確實相對較佳。

我們可以發現轉機股上漲的動力主要是由基本面由差轉佳，造成諸多產業和個股在基本面分析因素、心理面出現相對支撐有關，但這並無法代表上述公司的表現可以保持最佳狀態，轉機不成，基本面和心理面因素消失，股價仍得再度落難。

轉機股大多數無法成功脫離險境也與自身體質有密切的關係，乍看之下是轉機公司但大多難以持續交出好看的財報，故無法成為長線投資人的首選標的物，因此保守的投資人在景氣轉好時仍然較願意先就產業回溫最明顯的價值股兼績優股先著手，其次再從轉機股中找尋基本面持續好轉的個股從事投資，同時投資比重方面績優股占總投資比重7成以上，轉機股可能連3成都不到，正是風險考量的結果。如果轉機股基本面隨著月報和季報的發佈持續好轉再逐漸增加持股比重。

故轉機股參考的準則最終仍是基本面。

13.企業掏空的過程-泄漏馬腳的過程

證券市場含發行市場及交易市場，是企業家的築夢天堂，但也是不法犯罪者的樂園，好比考場不准應試者作弊，但就是有人習於作弊。

縱然在主管機關以及市場監理單位的努力下尚可維繫證券市場資訊的公開化及透明性，但是2004年以來相繼出現博達案、訊碟案、太電案、陞技案、中華銀案、遠航案、雅新案等重大案件，不免令人唏噓投資人的保障何在，主管機關的監審制度意義何在。

2007年以來又有諸多有利於會計制度國際化的會計公報，但是投資人若要避免踏進不法犯罪者設下的圈套，則抱持高標準的質疑態度將不可獲缺。

仔細推敲，企業掏空或編製假財報的目的在於「掩飾」企業虧損，更嚴重的則在於掩飾竊取股東權益的過程，只要財報允當表達可以瞞過會計審計人員，則事過境遷之後就可以大方地將公司解散，順利結案。雖然犯罪者最後都是被起訴判刑居多，但是造成廣大投資人身家財產受創，縱使法律也難以挽回。所以，投資人在投資之前就必須採用嚴格標準來杜絕類似事件，同時在可疑事件出現時，就要抱持高度的警覺性，才不致於成為無辜的受害者。

財報的變化與老闆的犯罪心態有著密切的關係，故公司財報的呈現可以區分為三階段，第一階段為公司剛成立時，為了合法上市或上櫃，財報編製完全遵守會計穩健原則，資金的往來也較為單純。而進入第二階段時，公司陷入經營困境，為了不讓自己持有的龐大股權因損益表帳面表現不佳而使得股價崩盤，所以就有操控會計原則東拼西湊，並爭取時間扭轉局面，常見的做法有增加假的銷貨來源(關係人應收帳款)，同時對外募集資金，如私募、現金增資、海外可轉債、海外存託憑證(TDR、ADR、GDR)等，來美化帳面，特別是現金增資募資完成後，往往是公司走下坡的開始。

在這階段財務分析的可疑狀況為：
１．公司當季本業帳面上雖然賺錢（營業率>0%），但是賺的只不過是一堆應收帳款，而且主要來自於關係人，且當季應收帳款週轉率極差。
２．公司當季本業帳面上雖然賺錢（營益率>0%），而當季營運活動淨現金卻持續流出，與事實矛盾，同時融資活動淨現金卻大量流入。
３．公司股本大量膨脹，而且來源並非來自於除權。

第三階段是做假帳，當老闆開始不切實際，好大喜功，認為大玩金錢遊戲比老實經營容易，而且當本業經營也沒有起色時，就是公司走下坡的開始，因為向股東借來的現金變成了創造假的銷貨的來源(如太電案)，投資錯綜複雜的海外事業(子公司、孫公司、曾孫公司…)說穿了只不過是蒙騙股東的手法，目的就在於製造公司有努力在經營的假象，而其實目的就在於將股東的現金不斷往外倒入另一個海外帳戶而已。當不法老闆準備出脫持股時表示劇本已接近尾聲，即股價崩盤的前夕。在這階段財務分析的可疑狀況為：

１．公司的海外事業規模不斷擴大之而逐漸達到母公司規模時（業外投資超過30%以上），業外投資的虧損也是掏空的可疑證據。證據為當季之長期投資超過30%以上而且當季業外淨利率大量虧損，超過了本業的營業利益率。
２．會計師簽核財務報表時，出具「保留意見」並秀出的事態的嚴重性。「無法表示意見」：財報受到重大限制以致看不懂，「否定意見」：不同意財報的表達方式，就表示股價準備接受考驗。
３．董監開始大量出脫持股，而且名目為「一般交易」。

以上的過程我們已知假財報是怎麼泄漏馬腳的了，為避免財報不實，從SN中找尋的投資對象至少須同時符合以下原則。

1.專注本業。長期投資比率接近0%的公司或大於0%且業外有獲利之公司。
2.當季應收帳款週轉次數在合理範圍內(即每季至少要達1次以上)。
3.沒有對外大量增資稀釋股本的行為，股本月增率<=0%為宜。
4.當季ROA為正數，過去各季ROE多次達5%的公司。
5.當季營益率>0%且營業活動淨現金流入>0元。
6.投資活動淨現金流入>0元但低於營業活動淨現金流入(除少數特殊產業例外:如散裝航運)。
7.融資活動淨現金流入<=0元且營業活動淨現金流入>0元，而且負債率<50%，負債率增減<0%(意指負債率下降)。
8.董監持股不足比率>0%，董監質設率接近0%，且董監前月未大量出脫持股，即董監持股百分比增幅>=0%。
9.財報負面評價為一顆星或沒有星號註記者(二顆星以上註記表示有重大疑慮)。
10.不投資『管理股票』類。

12.沒有財報如何佐證是家問題公司

過去幾個章節主要談如如何在景氣轉為多頭時，透過財務分析了解公司體質的優劣，但是公司前途繫於老闆的心態，當老闆是一個積極且有格局的創業家時，公司的業績就會反映老闆努力的結果。

不僅僅是企業的發展如此，我們回顧世界歷史的發展，當一個王朝出現勵精圖治的明君時，通常都是盛世來臨前兆，例如：羅馬帝國的君士坦丁大帝、馬其頓帝國的亞歷山大大帝、唐太宗、漢武帝，秦始皇。相對的，如果在位者才能低劣，無心於政經發展，荒淫無度，惡名昭彰，往往是家道中落的開始。

以此思之，企業家也是如此。我們回想鴻海董事長郭大老闆年輕時親自上陣為客戶送貨，最後以低毛利率高存貨周轉率，創造規模經濟。宏碁前董事長施大老闆從無到有終於在國民電腦上取得了國際地位。

而一些惡質的老闆，例如：已下市的萬有紙業掏空的過程中，客戶原料車進貨時還一度讓貨車過二次磅秤借以虛增營業成本，好讓公司帳面變差加速倒閉，借機脫手。又好比陞技老董，掏空的過程中假借海外子公司，借銷貨之名收取鉅額應收帳款，而形成虛假的獲利。知名的掏空還有太平洋電線電纜（簡稱太電），挪用公司百億元海外公司資金，回流台灣購買茂矽及茂德股票借而入主茂矽及茂德經營核心，而後仍以類似手法持續掏空資產，而倒致茂矽鉅額到期公司債無力債還，而再度暴發茂矽掏空案。

沒有財務報表，雖然無法一一將所有公司的財務實力列出比較，但是也可以從您就近且熟悉的公司去了解大老闆的心態。以下為幾項歸納要點。

1.老闆喜歡向大眾籌措資金，例如：現金增資或發行公司債。一般公司在遭遇資金不足的窘境，才需要向外籌措資金，而無心於經營的老闆更喜歡透過增資來遂行掏空的意圖（向大眾要錢比努力賺錢容易）。

2.董監持股比例極低，質設比例極高。董監降低持股表示對該公司沒有信心;質設比，即拿手中持股去跟銀行抵壓借款的比重，越高表示該董監手中極度缺錢，也代表公司無法獲利。

3.老闆涉及過內線交易。有過犯罪記錄的老闆誠信上也出現污點，同時沖著這股對老闆的不信任，股價也很容易被投資人打折。

4.老闆出現在八卦新聞版面。表示老闆心態已是不務正業，要是老闆勵精圖治，則新聞版面應是再創顛峰之類的評語。

5.老闆生活奢華程度高於知名度。回想王永慶一生事業蓬勃發展，靠的是節儉僕質的生活，而當我們看到的現象卻已是背道而馳時，出入有美人相伴之類情事，表示老闆在成本控管的心態上已亮起了紅燈，同時好高騖遠，不切實際，要交出好的業績也很難期待。

6.公司用人以外表取向，而非以專業取向。當您發現一家公司用的人盡是一些徒有外表而無專業的人，而且公司沒有堅實的研發團隊，產品沒有競爭力，等都是衰敗的前兆。

7.老闆開始撰寫回憶錄。老闆致力於事業發展時，每天開會檢討都來不及了，怎麼會有時間歌功頌德，一般人接受別人的讚美時同時也容易流於鬆懈，更不用說是自己寫回憶錄歌頌自己，所以當老闆有這類舉動時，表示老闆即將退位，投資人對於公司前途也會重新定位。

『誠信』是投資人評價一家公司的最後指標，沒有誠信徒有獲利，股價也不容易再次高漲，可見研究財報之餘，留自己一些機會，實際地了解企業家的平時生活，也是投資重要的一環。

11.如何發掘具潛力的公司-名實相符之驗證

耗子伯：『史導客，報紙上說A公司上個月接獲某大廠釋出的訂單，本月營收較上個月成長1251%，會不會是一支潛力股』，史導客：『營收要能具備持續性和獲利性，才有機會源源不絕地創造股東權益』。

沒錯，營收增加確實是開源的唯一方法，但是做好節流才能將獲利牢牢留住，才不會浪費資金在的營業成本和償還負債之上。好比一個好杯子必須能留住注入的開水，而不是一邊倒水一邊漏水。

挑選一家好公司一直是投資大眾非常困擾的問題，眾多投資訊息總是讓人頭昏眼花，被新聞播報徒有好名聲，但是真實的體質和經營能力必須透過長期的追蹤觀察才能獲得，這種確認表象與真實內含的過程，稱為名實相符之驗證。雖然過程繁複，而一旦確認是名實相符之後，反而可以大幅降低投資風險。

如何驗證公司基本面好轉是名實相符呢？筆者認為『名』屬於近期公司傳出之好消息，而『實』則是指公司能否具備當一家績優公司所應具備的正常實力。

依經驗值，屬於『實』之驗證觀點有：

1.營運資產(流動資產減流動負債)為正數。表示流動資產足以償還流動負債，意即流動比率>100%，搭配速動比率(須達100%)，若未達標準，表示公司短期償債能力極弱。隨時會因無力償還短債而發生信用危機。

2.現金流量檢測法，如果公司帳面上都呈現大賺，實在沒有理由告訴股東本期銀行裡沒有錢大量從營運中流進，同時也不用向外融資（借錢）來維持公司營運，而且當營運的資金充沛時，公司的負債也可以適時地償還，所以你也可以看到本期的負債率是較前期下降的，這會與現金流量表的融資現金少部份流出(-)的現象吻合。故好的現象是，本期營運的現金流入占本期總體流入現金的主要比重；另外，當投資人看到營運的現金流出(-)與融資的現金流入(+)相當時，則表示，公司本期的營運是靠借錢維持，這時對於這種個股就不用存有太好的期待。

3.現金流量比率法：由觀點3.可以得知，現金流量表的營運的現金流入占有非常重要的參考性，故用［營運淨流入現金／流動負債＝現金流量比率］來看實際的現金所能償還短期的流動負債的能力，可以避開運用流動比率和速動比率觀察償債能力的盲點，如果流動比率和速動比率的償債水準在標準值之上（200%, 100%）而現金流量比率卻呈現負數，表示公司已出現做帳之嫌，宜深究公司短期償債的來源，此時可以參考本期投資之淨現金流入金額和融資之淨現金流入是否與公司本業之基本面吻合(本期總體淨流入現金至少必須為正數表示公司有充足現金維持本期營運)，若再不是則宜提高警覺。

4.經營效率有重大疑慮。主要可參考當季存貨周轉次數和當季應收款項周轉次數，當其中之一未達１次或者這兩個指標同時未達１次，即表示一季無法完成一次存貨交易，或當季應收款項無法於當季內盡數回收，都是本業經營上有重大疑慮的標的。若公司此時仍呈現大賺格局，表示獲利來源是來自於莫銘的業外，此時再度對照本期的現金流量，參看本期整體現金是否為淨流入，若是則表示安全，若不是，則表示短期營運已入不敷出，宜提高警覺。

5.在經濟衰退時，公司能勇於降低負債經營。一般有問題的公司都會在出事之後繼續任由負債攀升，結果借來的錢都跟著賠了進去。故當經濟處於負成長衰退階段時，保持負債率在40%以內（經濟成長時為50%以內），等於是維護股權益的實際做為，是投資人很重要的防守關卡。

6.過去獲利始終穩健，不受景氣影響。這部份可以用過去各季ROE的表現來認定，而且效果較ROA還好（ROE可以看出負債的運用績效，可以做為投資的重要評比），如果近8季ROE皆能維持在5%以上(註:至台股2009年第一季為止，1273家公司中ROE連續8季達5%以上之公司不到20家)，表示這樣的公司在台股中已屬難能可貴。

7.未曾被歸類在管理股票上。公司被歸類在管理股票，為滿足以下指標，為現行最明顯的危險標的。
指標1：打入全額交割股或處以停止買賣者。
指標2：最近期財務報告每股淨值低於 10 元且上櫃後最近連續三年度虧損者。
指標3：最近期財務報告每股淨值低於 10 元且負債比率高於 60 ％及流動比率小於 1.00 者（金融保險業除外）。
指標4：最近期財務報告每股淨值低於 10 元且最近兩年度及最近期之營業活動淨現金流量均為負數者。
指標5：最近月份全體董事監察人及持股10%以上大股東總持股數設質比率達 9 成以上者。
指標6：最近月份資金貸與他人餘額占最近期財務報告淨值比率達 30 ％以上者（金融保險業除外）。
指標7：最近月份背書保證餘額占最近期財務報告淨值比率達 150 ％以上者（金融保險業除外）。
指標8：董事、監察人連續3個月持股成數不足者。
指標9：其他經櫃買中心綜合考量應公布者。

當你發現當季ROE表現很好，或EPS亮麗時，千萬不要得意的太早，不妨在本文提到的各大觀點中找尋可疑線索，同時這些線索會具有連貫性，投資人做功課時也很容易解讀這些訊息。當各大指標都達於正當標準，而股價卻在低估位置時，表示這是一支難得一見的潛力股，宜好好把握。

10.績優公司之定義-股東益權相關比率

定義出一家體質始終良好的公司，也等於指出了績優公司的可能族群。從資產負債表中可以得知，負債少，股東權益就相對的大。所以本節就要針對股東權益來談如何才能成為績優公司。

要了解如何創造股東權益，不妨先從資產負債表的股東權益部份開始了解，股東權益主要包括：

1.股本，主要為普通股股本，少數公司會發行特別股股本。
2.資本公積，即超過股本的資金部位，或看成股價減去10元的面值部份再乘以發行之股數。
3.保留盈餘，由每年的稅後淨利而來，未分配股利的部份。另外公司須提撥保留盈餘的10%做為法定盈餘，以保障債權人之權益。
4.未實現資本增值或損失，如資產重估增值。

由股東權益之結構，我們可以聯想到可以增加股東權益的直接方法。
1.減少股本，例如減資，庫藏股註銷，如此可以提升每股的EPS。
2.提高稅後淨利，也就是提升EPS，因為EPS成長可以增加保留盈餘，同時也帶動股價勁揚，好處就是股東的股票明顯增值。
3.公司有未開發的土地或辦公室資產，在景氣明顯轉好時，可能帶動公司資產大幅升值。

故就以上觀點，故衍生了以下指標。

單季毛利率及單季營益率：為了提升稅後淨利，公司在損益表中唯一能掌握的方向就是創造本業的獲利，例如開發高毛利產品，節省經營成本。故單季毛利率及單季營益率同時走高時，這樣的機會就更大了。故加上各季穩定成長的EPS（表示業外收益也是穩定的），方為獲利穩定的公司。

資產報酬率(Return On Assets，ROA)：期間稅後淨利/總資產。代表整體資產所能創造的獲利。不過獲利的部分肯定會有一部份是來自於負債，故稅後淨利必須有能力負擔起銀行的借貸利息，否則仍無法帶來股東權益給股東。公司的稅後淨利率高，合併營收同時也很亮麗時，整體稅後淨利必然呈現大賺，表現在ROA必然很搶眼，若搭配下方的ROE（參看ROA與ROE之間的落差）則能看出大老闆的投資眼光，一般在多家公司的財報中一起比較，更能看出彼此獲利能力的差距。

單月實質營益率：當月營收*單季營益率/資本額，前述營益率僅是就單位產品或單位服務而計算的比率，而ROA則僅在財報公布時才能得到，故在財報未到手前，先就單月實質營益率了解營收規模能否達於股東期待中的數字，則更能讓股東對接下來準備出爐的財報有一個心理準備，如果公司屬原物料類股，而單月實質營益率已達於績優公司應有之水準，則搭配景氣復甦之時，其財報之EPS往往會超乎原有的想像，而月實質營益率正是事前衡量的關鍵指標。

股東權益報酬率(Return On Equity，ROE)：期間稅後淨利/股東權益。代表在現行的股東權益下，公司能為股東帶來多少的獲利。但是公司獲利一定會以公司現有資產全力運作，故ROE＝ROA*負債運用乘數。當公司零負債時ROE＝ROA，即要獲取高額的ROE必須有好的景氣同時適時的投入負債，如此才能表現出好的成績。筆者認為把ROE拆成以季為單位，同時至少近二年各季ROE皆能達到5%為理想狀況，取近二年主要是考量公司近年業績有無衰退徴兆，取5%主要是考量全年20%的ROE皆能平均分佈在各季上。

董監持股比重的變化，董監持有股數/總股份，董監代表公司經營大權的象徵，也可以解釋為最了解公司財務變化的人，故當董監持續看好公司時，董監必然會竭盡心力增加自己的股東權益，故董監持股水位除了會高於最低持股門檻之外，也必然逐漸增長其持股。

如果以上數據皆顯示績優，則此家公司股價必然不低，在多頭市場追求績優的考量下，這種個股要持續被低估時間必然有限，投資人平日不妨先針對始終績優的公司優先做持續性的觀察，總有讓您等到低估價的一天。

9.體質佳之定義-償債相關比率

從老王咖啡店的財產結構，我們認識到了一家公司的價值，若不考量平日業績及品牌的知名度，直接了當的方法就是看『負債』占整體資產的比重（簡稱負債率）。在這個角度看公司價值，雖然太過於現實，卻是保障股東和債權人的重要基礎。保守的投資人不會輕易去投資一家資產結構失衡，而業績也缺乏爆發力的公司。相反的，保守的投資人一定會先就負債率較低，而且業績始終良好的公司開始著手，這也造就了市場上大多數籌碼追逐少數優良公司，而使得好壞公司股價差別極大的現象。

保守看待一家公司的體質，簡單地說就是不要買會跳票的公司，及必須拍賣生財器具來求生的公司，正因為這些做為，將重傷公司信譽，同時也將侵蝕繼續營運下去的實力。沒有信譽的公司終將在商業界中抬不起頭。

負債在資產負債表中有三種形式:
1.流動負債:包括一年內即期應付票據（營業），應付帳款（營業），應付所得稅（營業），短期借款（融資），一年內到期長期負債（融資）。
2.長期負債:超過一年之應付公司債（融資），長期借款（融資），長期租賃付債（營業）。
3.其他負債：應付退休金（營業），存入保證金（營業）。

正常的流動負債主要是來自於買賣雙方發生的信任性短期應付款（賖帳行為），另外會有少數一年之內必須歸還的短期借款。短債如果無法償還如：支票開立後跳票，或者現金拿不出來，縱使公司正常營運也將構成週轉不靈，嚴重者也會倒閉。至於長期負債雖然只是把付款期限延長，對公司短期不會構成財務壓力，但是時間一到成為一年內之到期負債，公司一樣會面臨短債問題，但是整體上來說長債的安全性仍然優於短期借款。另外還有一些正常支付與營業有關之長期負債，如退休金，保證金之類，一般金額數目有限，被歸在其他負債上。

從投資角度上來看，在景氣轉好階段，若一家公司的負債率不幸高於50%，則償債能力良好，至少公司的實力還不致於被投資人看扁，所以演生了短期償債，長期償債等指標。

短期償債指標

流動比率：流動資產／流動負債＝（現金及約當現金＋短期投資＋應收款項＋存貨＋預付費用＋其它流動資產）／流動負債，200%表示公司一年之內不會有償債壓力。而且還清短期債務後仍可正常營運。
註：流動資產＝現金及約當現金＋短期投資＋應收款項＋存貨＋預付費用＋其它流動資產

速動比率: (流動資產－存貨－預付費用)／流動負債，為了應付快速還債的需求，避免出售存貨的遞延時間並考慮將已經付掉的預付費用不可能收回，故有此比率，筆者認為這個比率能達到100%為保守的做法，但至少也要有50%，否則一旦債權人到府要債，財務上將面臨極大壓力。

以上兩個比率之間可以看出，差別在於存貨和預付費用，如果都達到正常水準，投資人也不可輕易就此放行，若速動比率太高，則觀察分子中的應收款項的變化至為重要，至少我們要能看到應收款項的週轉率是良好的，嚴格來說以『一季』的應收款至少收回一次以上為起碼的標準。

季應收款項週轉次數＝季營業收入／季平均應收款項，也就是說，一季營收一元，則一季的應收款項不應該超過一元，這是確保明明已經賺到的錢不會被客戶長期拖欠而變相地跳票。

說到這裡，其實還有一項指標可以更深入地查看公司經營上有無現成的現金負起償債的能力，也就是拿本季現金流量表中的營業活動中的流入現金除以流動負債，公式＝營業活動中的流入現金／流動負債（又稱現金流量比率），主因是營業活動代表當期本業賺取的現金有能力擔付起償債的實力，如果現金流量表中的融資活動的流出資金也在營業活動流入現金的可支配範圍，我們即可佐證公司的財務是實實在在的，如前述的流動比率和速動比率和這部分（現金流量比率）有極大的出入，我們就可以得知公司的帳目有欺騙投資者之嫌，投資人應當早早提高警覺。

以上講完了短期償債指標，接下來投資人還要關心，長期償債指標。當公司的負債高於50%時，長期償債能力就至為重要，從這個角度可以看出老闆的財務穩健度（因為我們總不希望大老闆每天都忙於還到期債而無暇於經營佈局）。

長期償債最實用的指標－長期資金占固定資產的比率=(長期負債+股東權益)/固定資產，如果公司的股東權益部份不足以支付固定資產，就必須向銀行長期借款，為的是購買財生器具（固定資產），這些舉動都是大規模的資本支出，考量公司獲利必須等待業績開花結果，故此比率隨時都要達到100%的也是起碼的要求，至於低於100%時，信譽差的老闆必然借不到長債，只好轉向短期借款，結果又落入每天都忙於還短債而無暇於經營的結局。

考量以上償債相關比率，如果都屬正常範圍，您現行的投資就沒機會成為新聞事件了。

8.透視公司資產結構之目的?

註:資產結構(資產=負債+股東權益)

『老王的咖啡店，在去年全球金融風暴時，一度因為客人數暴減而面臨倒閉的危機，然而好不容易打響的品牌，於是透過向銀行貸款借了一筆錢，現在他每個月偶爾要向朋友調錢，似乎是手頭很緊的樣子』。

要了解老王經營上面臨的處境，了解咖啡店的財產結構就變得相當重要。

以老王的咖啡店做為比喻，銀行貸款猶如長期負債，向朋友借的錢猶如流動負債，手頭很緊表示現金流量很短缺，必須透過融資來應急。

透過資產負債表，老王的財產中只有30%是自有資產，其他的48%是長期負債，20%是流動負債及2%其他負債，為了償還銀行每月到期的債務，必須自營業收入中叩掉償貸的部份，如果當月償貸的部份不足，就必須向親朋好友要錢，以短支長。

套用資產負債表的觀念 ，我們發現老王的財產中有30%的業主權益，其餘70%都是負債。等於是宣告說，買下老王的咖啡店，等於是還要幫老王處理另外40%的負債缺口，故如果要了解老王長期下來能否在這樣懸殊的財產結構下存活，則積極分析老王的資產運用能力及償債能力就變得特別重要。

怎麼看資產運用能力呢？也就是說，老王的咖啡和店面的使用頻度是否值得老王再繼續營業下去。而償債能力除了看長期償債能力，短期償債能力也相形重要，如果能順道看看現金流量的狀況，就能完全了解老王的心情。

先來看看老王咖啡店的資產負債表：(如附件)

由於我們已知老王的現有資產中有70%都是負債，所以先來理解一下老王的長期償債能力，也就是長期資金占固定資產比率（[長期負債＋業主權益]/[固定資產]），意即能支應公司長期營運的資金是否充足。

長期資金占固定資產比率＝(1200000+750000)/1560750*100%=125%，表示長期而言資金是足以支應咖啡店長期營運的。

接下來必須理解一下老王短期間是否有持續營運下去的實力，也就是流動比率（用流動資產償還流動負債的能力）。註:流動資產+長期投資+固定資產+無形資產+其它資產=總資產,流動資產=現金及約當現金+短期投資+應收款項+存貨+預付款預(預付水電費等)

流動比率＝894000/500000*100% =179%

基於安全的理由，流動資產至少必須達到流動負債的2倍才是安全的範圍（因為還完債，公司還要營運下去），所以這第一個審查未能過關。

其次為了了解咖啡店短期更緊急的償債能力，所以我們把流動資產中的存貨與預付款項剔除，並與流動負債相除，也就是速動比率。

速動比率＝(894000-100750)/ 500000*100%=159%，這部份因為是涉及更緊急的償債能力，所以能達到100%才是合理的要求，目前這個部份看起來沒什麼問題，故問題就出現在存貨的週轉狀況了，也就是營運上能否將咖啡以及店中的泡咖啡的器具產品用最有效率的方式賣出去，所以先來看看當季之存貨週轉次數。

（註： 去年第四季營收為120萬元，銷貨成本為24萬
第一季營收為240萬元，銷貨成本為48萬，一季為66個營業日）

第四季存貨週轉次數＝季銷貨成本／平均存貨＝24萬/14950=16.05次
第一季存貨週轉次數＝季銷貨成本／平均存貨＝48萬/10750=44.65次

意即第一季可以販賣單位產品44.65次，換算成銷售日數＝66日/44.65次=1.48日，也就是平均1.48日才能販賣一個單位產品，較前一季成長（4.11日），著意謂著業績較前一季顯著成長，但是業績仍然有待加強。

透視完資產結構之後，我們彷彿可以看到老闆的心情，如果您遇到比上述情況還糟糕的案例，不妨在拿起現金流量表，來對照一下第一季營運現金，投資現金，及融資現金的流進流出情形，就可以看見這一季期實際資金運用的情況，如果營運現金淨流出，而融資現金卻是淨流入的話，就表示，公司的營運是依靠借錢而存活下去的，在景氣不好的年代，要借錢給這種公司，就要有長期投資的準備了。

附件

7.本益比之極致實務

使用了許久的本益比（Price/Earings Ratio，PER），往往到最後投資人都忘了本益比的原始意義。故本篇文章要重新對於本益比的定義用白話予以詮釋。

看待本益比的角度是隨著時空的變化而有所不同，以往，景氣好的時候，把錢用定存利率存放在銀行，算是保守國民的理財方法，擺在定存看重的是利率，例如：存100元，在定存利息較好的階段有6元的利息，那麼國民願意用100元的成本去等待6元的利息其本益比＝100(本金)/6(利息)=16.67倍，可是在2008年發生了全球金融風暴後，央行將利率調降至接近零利率的水準，定存利率平均只有2%左右，換言之，用100元的本金只能換得2元的利息，本益比就變成了50倍，投資100元成本顯得太貴了。

把這樣的觀念套到證券，就成了投資人嘴裡唸唸不休的本益比(股價/EPS)了。因此，當績優股不幸慘跌到不合理的本益比，或者某一家上市櫃公司的前景和隱含價值獲得市場的青睞，這樣的時機才會彰顯股票的價值空間，

但是股價每天變動，大盤大好時本益比一定會越來越高(投資人一定忍不住跟進)，大盤不佳時本益比才會越來越小低(此時投資人不敢進場)，到底本益比應如何看待較為理性呢？

為了將投資人的焦點擺在價值而非股價（註：股價高可能本益比不合理），所以投資界會將每日股價搭配其本益比區間帶來看待股價是否太高，請參考2007順達科範例。

在圖中，順達科2007前半年的股價始終不到70元，但是自從2007年4月底開始，公布年報之後，本益比由8倍變成10倍，股價疲弱了一陣子，但是其價值仍是相對的被低估，直到5月營收公布之後（月營收首度突破10億之後），股價開始上漲。而後隨著半年報和季報陸續公布之後，股價也隨之獲得買盤的支撐。但是也因為股價來到了相對的高檔，搭配外在環境的變化股價出現震盪，但是仍可以從中看到基本面和股價變化的鮮明事實。

這個例子指出了本益比在使用上的幾個要點：

1.本益比出現在歷史相對低點的位置時，股價還不會大漲，必須有基本面轉強(如財報或營收)的事實根據才會吸引買盤。
2.EPS逐季確實轉好，本益比區間必然向上成長。
3.股價觸及本益比歷史相對高檔區，股價容易退卻，除非前景和隱含價值獲得市場的青睞。
4.本益比只適用於最新全年EPS為正數的個股，及非景氣循環個股。

至此本益比只講到和自己的過去業績相比，至於從眾多的股票或者同業之中挑選出最具有潛力的個股，只要滿足上述要點，方法就是拿各家公司當前的本益比，和過去的歷史本益比來相比，如果您挑到了二家基本面同時轉強而且是同業的公司，Ａ公司本益比９倍，Ｂ公司本益比８倍，歷史本益比Ａ公司為７到１２倍，Ｂ公司為８到１３倍；則先看誰的本益比較低，再看誰的本益比可以達到較高水位。以上例來看，Ｂ公司很明顯的較易獲得投資人的青睞，正因為Ｂ公司的價值掉到了歷史最低位置，同時過去市場也願意給予較高的本益比。

至於一些EPS為負數的公司，因為本益比已失去了參考意義，故改用股價淨值比，來評估價值（其評估方法與本益比相同）。而原物料類股（又稱景氣循環股），主要因為獲利受到景氣的限制，國際原物料報價經常是Ｖ型反彈而且是一波到底的形勢出現，故當獲利與該產業之景氣都來到Ｖ型反轉點時，反到是賣股票的最佳時點，與本益比就沒什麼關係了。

市場上無奇不有，有時候您會看到一家公司本益比３０倍了，本益比區卻在歷史相對低檔位置，這是因為公司上市沒多久，股價未經市場歷鍊，投資人更應該專注公司業績有無轉差的訊號，而不是貿然買進。

6.配合時間節奏的基本面分析

基本面分析不僅是一門理論，同時也是一門實用科學，往來於經濟、財務、會計三大領域，而且必須定時分析，平時的重大財經新聞也會左右相關公司未來的營運績效。除了非經濟數據的重大財經新聞及公司董事會提議之政策（如增資、轉投資等），基本面領域都是有時間節奏的。

基於時間的變化，筆者將基本面分析的主題以時間單位（日、月、季）來做為區隔的依據。

個股財務方面:
以『日』為時間單位的基本面分析：主要有股價相關之本益比、股價淨值比之分析。
以『月』為時間單位的基本面分析：主要每月10日(含)之前的營收、每月15日公布的前月董監持股及設質變化之分析，側重成長力及經營階層心態的考究。
以『季』為時間單位的基本面分析：主要為季報(4/30之前，10/31之前)、半年報(8/31之前)、年報之分析(3/31之前)，側重經營實力、財務體質、獲利數據真實性的考究。

總體經濟方面:
以『月』為時間單位的基本面分析：每月初之經濟同步指標、領先指標之分析，側重對總體經濟變化的及時監控，不能符合及時要件的指標便欠缺參考價值。

以上的看似很複雜的時間間隔問題，嚴格歸納起來只有月和季兩種節奏。因為『季』的財報是觀察營收獲利的基礎，而『月』的營收會影響下一次的財報變化，董監持股變化也可以看出經營階層的心態，故『季』和『月』的相關分析將會左右大盤及個股每日的走勢，所以投資重點其實就在於透過『季』和『月』的基本面資訊來找出景氣環境轉佳的投資時機以及長期體質佳（風險低）、績效佳（獲利高）、價值被低估的個股（個股的投資時機），來配置投資組合，而且一旦能出現更好的標的，就應該納入自己嚴格設定的投資組合。

嚴格來說，按照以上的講法，投資人應該都能像巴菲特一樣吧，只是能嚴格遵循以上做法的人真的是少之又少，看來『投資』一事就像『耕耘』的過程一樣，除了要選對品種，更要親自播種，來日開花結果，也要記得親自收割。

5.公司帳目的成果－損益表及其衍生指標

損益表乃是顯示出公司在一季或半年或全年營收結果的損益狀況，講白一點就是：『這期間賺多少錢？』。而這個計算這個數據必須經過會計的分錄、過帳、試算、調整、結帳及損益表編製等程序（有空可以複習一下會計原理），才稱得上是反應真實情況的數據。

過去筆者曾寫過[基本素養－解讀損益表(馬步篇)]及[基本素養－解讀損益表(強化篇) ]，不妨回頭看一看，有助了解損益表的真假面具。拿到會計師簽核過的財報時，只要簽核意見為[無保留意見]，或[保留意見]但是在可允許的範圍內，我們可以暫時假設財報是正常的，不過合理懷疑的工作才正要開始。

大部份投資人拿到財報時，第一件關心的事是，賺了多少錢。細心一點的人會將過去幾季的財報資料拆成以季為單位，進一步關心公司的經營實力和獲利能力是否出現衰退。謹慎一點的投資人會更進一步了解公司財務體質是否健康。

依損益表的「損」可切割為四大結構1.銷貨成本(直接成本)，2.營業成本(間接成本)，3.業外損益，4.所得稅額等四大項。「益」的部份主要來自於每月的「銷貨淨收入」（或稱為營業收入）。

其中銷貨成本和營業成本乃是經營業內的必然開銷，銷貨成本會隨著公司銷貨規模放大而逐漸變小，所以當公司銷貨規模達到損益兩平階段時，接下的銷貨就會產生規模經濟。而銷貨成本主要的考量為原物料或零件等半成品的價格，而原物料的價格起起伏伏，故設立具經驗的採購單位在景氣轉好之前提前備料是很有必要的，當營業收入成長，而銷貨成本未跟著顯著成長時，表示公司的庫存管理是值得讚許的，而（營業收入－銷貨成本）／營業收入*100%，在財務分析上稱之為毛利率，如果未來的營收持續放大，表示毛利率有機會持續成長，代表公司未來的獲利也會向上。毛利是因銷貨賺進來的利潤，但是要產生這些利潤之前，會有一些間接支出的費用，如：員工薪資、研發費用、廣告費、租金、水電費、出差費、交際費、職工福利、員工分紅…的支出，叩除這些間接的營業費用之後的餘額，才是本業真正的經營成果，會計學上稱此餘額為營業利益，而（毛利金額－營業費用）／營業收入*100%，在財務分析上稱之為營業利益率（簡稱為營益率）。對於一家成長型的公司來說，當景氣變好時營業收入會成長，毛利率及營益率也就會同步成長。所以避免公司操弄財務報表的根本之道是:兩個比率一起看，特別是看到毛利率有成長，而營益率沒跟上的公司，更要提高警覺。

接下來，損益表上會列出:營業外收入及損失，意即與本業無關的轉投資事項，正面思考我們稱之為多角化經營，負面思考我們稱之為不務正業，端視轉投資的事項而論。如果轉投資目的有利於公司的垂直整合，例如鴻海跨足網通廠建漢及鋰電池廠新普等舉動，讓轉投資事業越來越大，每次發佈財報時總是能看出業外貢獻的驚奇之處。相反的，如果公司的業外部份只是短期性地買進外滙或股票套利，或賣掉公司資產，這種非持續性的獲利入帳時，保守型的投資人就不會給與長期買進的評等。綜合來說，除非業外的公司是上市櫃公司，否則業外部份的收益仍然不是投資人的最愛，差別就在於:被投資公司財務的透明度不佳。

到這裡，損益表的收入已經結算完畢，只差繳稅部份，就可以得到本次財報的每股稅後盈餘。至此我們把稅前淨利和稅後淨利公式列出如下：

稅前淨利＝營業利益＋業外損益
稅後淨利＝稅前淨利－營利事業所得稅

我們再把這兩個金額除以營業收入*100%，就可以得到稅前淨利率及稅後淨利率，當然我們由稅前淨利的結構可以得知，稅前淨利率－營益率＝業外淨利率。業外淨利率單獨分析並無法立即確認問題點，比較好的方法是和資產負債表的長期投資一項共同來比較，主要是考量業外之長期投資占總資產的比例太大時（超過30%以上），而且逐季成長，而且業外淨利率碰巧出現虧損時，就是警訊了。

最後稅後淨利率，因為已是最終結果，故不妨直接參看每股稅後盈餘（即EPS），因為EPS的高低會直接左右股價，而評鑑股價是否昂貴的指標，有兩個，一為本益比，一為股價淨值比，其中的本益比公式為，本益比＝股價／EPS，評鑑本益比是否過高有兩大客觀方向:一個是跟自己的過去比，一個是跟同業的現在比，這部份在本益比之極致實務一文中將詳細介紹。從客觀的分析角度來看，EPS的實用之處，並不在於全年將會賺多少錢，而是在於每季各已賺多少錢，股價除了會反應這季的獲利是否高於前一季，也會反應最新全年EPS賺了多少錢。故最近一年更新後的全年EPS才是計算本益比的基礎，所以如果最近四季的獲利低於前一次最近四季的獲利，則在沒有其他利多的刺激下，股價也不容易將向上修正。

當然在這個時候，腦筋動得快的投資人，就會想到，如果能在財報未公布前先將業內的獲利預估出，則事先評估以業內為重心的公司，就可以成為月營收公布時的預估未來財報的推估依據，於是筆者提出了－月實質營益率，請參考[論月實質營益率]。月實質營益率意即是計算當月業內的每股實質獲利（不含業外），有了它之後，我們可以預估財報更新之後的本益比，如果預估之本益比落到了歷史的相對低的區間，表示投資價值浮現。而找最具投資價值的公司，單就損益表來看，一定是營收正成長，毛利率及營益率同步創新高，業外淨利率為正數，還有EPS逐季走高和月實質營益率是同業中的第一名等等。

而關於經營實力和財務體質等指標則有賴[資產負債表]和[現金流量表]的輔助了。

破解除權後股價縮水的迷思

最近剛進入除權息旺季，很多人為了『參加』與『不參加』之間還大傷腦筋，到底要不要參加除權息呢？

其實參加或不參加的重點完全在於公司的獲利能力能否超過股權膨脹的實力。我們都知道公司的實收資本額的膨漲會稀釋掉EPS，除非公司的獲利能力可以越來越好，那麼持有更多的股子或股孫才能承載更高的實質股價。

故要不要加碼除權息，參考軌跡就落在基本面是否持續強勢，或者在台股當中可稱得上相對強勢（包括總經、產業、個別公司的營收成長趨勢、獲利能力及經營管理實力），換句話說就是基本面要強過籌碼面，才能突破巨額籌碼的壓力，而帶領股價持續上揚。

至於很多人問到－『除權後為何股價看似嚴重縮水』，其實只是個幻覺，股票籌碼變多了，當然股價就會變少囉。以7/1除權的生技通路業－五鼎而言，6/30收盤價為67元，7/1除息1.5元，除權1.5元，那麼除權後股價怎麼計算呢?

簡單來說，先除息後除權，67元除息1.5元，後股價變65.5元; 而除權1.5元的意思是，每持有一千股加配150股，故股權膨脹到1.15倍，故除權後股價變成了65.5/1.15=56.9565217，因為是由未分配盈餘播下來發放，故給到57元。

故看起來只拿到3元的股息及股利，但是除權息後每股股價卻由67元變成57元，好像少掉了10元，其實你忘了，少掉的10元變成了股息和股票，都掉到股東的口袋裡去了。差別就在明年繳所得稅時，你會拿到一張叩繳憑單，要你繳稅。

嚴格來說除息對股東意義要比除權來得好，其一是因為股權變大後，未來每年的EPS就會逐漸變少，相對的股價也會受到壓抑，籌碼也變得凌亂，這些現象都會使得股價變得沒有競爭力；其二為股東在除權後到零股發放下來通常有很長一段時間，若經濟環境出現重大變化，要承受股價下跌風險。故在個別公司基本面沒有差異的前提下，選擇除息就要比除權來得有吸引力。

4.為什麼要做財報分析?

了解前一篇之後，曾經看過損益表的格友不免會問：『損益表不就是看業內和業外的損益狀況，好像沒有看過應收款項之類的東西，也沒有看過營運活動的現金流量之類的東西』。

沒錯，事實上我們也知道公司的財務只有一套，但是從不同的角度來看，公司的經營就可以切分成好幾種角度。如果想從總帳的角度得知公司帳目上獲利多少，就要看損益表。若要了解公司資產淨值有多少，就要看資產負債表。若要從現金收付的角度了解公司實際上有多少錢在流進流出，就要看現金流量表。最後，若要了解自身的股東權益，關心股東權益各項目結構的變動，就要看股東權益變動表。而對於一些外部人士所無法滿足的報表形式就只能就不同需求的角度做統計性的比較與分析，於是衍生出財務報表分析的領域。

以上的會計報表已是有公司制度以來被公認為最能理解營運狀況的通用性報表，為什麼會有這麼多看公司財務的角度呢? 就讓筆者在此做一個簡單的陳述。

名義上，我們知道的公司是由股東、資金、人員、機器、廠房、土地、產品所組成。簡單來說，不論是人員、廠房、機器、產品、資金等資產都必須有一定的水準和實力才能創造好的獲利能力。而經營時也必然留下銷貨、借貸等現金流動的軌跡。而支援公司營運的幕後股東群則是供應營運資金的推手，公司有獲利便會促進股價上揚（市值增加），每年並發放股息股利給股東，或者保留在股東權益上（保留盈餘增加）等變化。其營業循環圖表示如下:

簡單歸納各大報的實用角度：

資產負債表：判斷公司有無「實力」經營下去。
損益表：判斷公司帳目上有無獲利「能力」。
現金流量表：判斷公司現金流進的「軌跡」是否出現在本業營運的活動上。
股東權益變動表：判斷公司是否善用股東資金並重視小股東之權益
綜合性財務比率分析及趨勢分析：協助外部人士釐清企業整體的經營狀況。

綜合以上看法，什麼樣的條件下才算是一家好的公司呢？您就可以簡單地回答出：負債隨景氣變化而變動，同時景氣差時會降低負債，專注本業活動，兼顧業外投資，帳面年年出現讓股東開懷的獲利，現金隨著本業的營業活動而流入公司，股東權益不斷成長的公司。

相反的公司經營出現困境，則整個情勢便會逆轉，我們在看財報時，多半會有一種好公司少，溺水公司多的感受，多半與企業經營時所能夠付出的遠見、誠信、能力的多寡有關，所以為什要做財報分析的目的就在於此。

3.公司帳目結構的組成

菜籃嬸：『報紙刋出A公司全年每股稅前盈餘達3塊錢，現前股價才２０元，本益比不到７倍，要不要加碼？』。史導客：『還沒還沒，每股稅前盈餘只不過是個帳目結算下來的數字，還要檢查其獲利帳目的結構及組成細項，最後還要叩掉營利事業所得稅，才能拿來做為評價的基礎！』。

沒錯每股稅後盈餘（EARNINGS PER SHARE，簡稱EPS）只不過是一損益表上的一個帳目上的總結數字，搞不好只是一個做帳數字，是否真的拿到現金還要進一步確認。

投資檢查帳目結構簡單的方法就是先將損益表EPS的組成先拆解，然後了解公司獲利來源，及組成細項，以及營運活動的現金流量，並比較過過去業績的穩定性，才稱得上是客觀的投資人。

帳目結構在損益表主要區分二種，一種是業內，一種是業外。一季期間的營業額（或稱銷售額）是一家公司當期的總收入，叩掉業內的銷貨成本（又稱直接成本）和營業成本（又稱間接成本），和業外的稅後之損益只是稅前盈餘，最後再叩掉營利事業所得稅才得到稅後盈餘，稅後盈餘分派到每個股份上時，才是EPS。

一家公司獲利始終來自於同一個帳目的來源，至少公司的經營還稱得上穩健。若是業務重心突然由業內變成業外，或者歷史獲利斷斷續續，都不是穩定的公司。

接著，還要進一步探討帳目細項。在公司與客戶往來的買賣過程中，除了現金交易之外，和存貨所有權的轉移，還會有應收款項（利潤）的產生，過去做假帳的黑心老闆最愛在這個會計帳目上著墨，故檢查應收帳款的真實性（是否與關係人有直接往來），就成了行家分析時的重點。

假如損益表顯示的狀況都OK，應收款項占營運資金的比重在可接受範圍內，且應收款項周轉狀況（應收款之回收越高越好）也持續穩定，營業活動的現金流入也與前述情況吻合，至少到目前為止，公司帳目的真實性還算是不錯的。

2.股票公開發行之由來

過去我們不懂股票市場都常常問一個很無理頭的問題，例如:「為什麼股價會上上下下跳動?」，於是乎陷入一種永遠想不通的迷思。在這種迷思下做投資，我們通常稱之為「新人」。在「新人」的情況下，股價上漲好像是天上掉下來的禮物，股價下跌時就像陷入恐慌症一樣的無頭蒼蠅。在前一篇「請您以價值為投資核心」中，已正本清源地點出股價上揚的理由。接下來看本篇就可以了解股市存在的由來。

假設您和好朋友合伙開了一家公司，雖然有技術也有人才，就是欠缺資金，沒能力向銀行取得長期低利貸款，向親朋好友開口又不好意思。在這種窮途末路之下，要是有人願意給你充裕的無息貸款，只要你有能力持續交出不錯的業績，那麼可以持續營運，便成為了每個準企業家的期待的夢想。

能實現這樣的理想的市場就是資本市場，簡單來說就是證券交易所、證券商以及證券金融金司等承銷體系的公開發行制度。公開發行公司即是資金的需求者，運用發行股票(又稱信用工具)便可以在資本市場公開向大眾籌措資金。

而公開發行公司雖以發行股票為工具，但又區分為未申請上市及上市（含興櫃、上櫃、上市），我們現在在股市中交易的標的，才算是嚴格的上市公司。

既是公開發行，便要遵循證券交易所訂下的原則：
１． 將資本切割為股份，對大眾公開發行。
２． 財務透明化，依證交法按月公告營業收入，及按季公告財務報表。
３． 公司須達證交所規定之最低資本規模（即資本額）門檻（２億元以上）。
４． 經營權公開，可以讓投資大眾依持股比重順序競選董事及監察人。

這樣的籌資環境及條件，是否也讓您興起了創業之心呢？沒關係，做一個有品質的投資大眾，你也可讓真正的好公司陪你一起成長。

1.請你以價值為核心-價值從何而來

當我們暫時把「投資」抛到腦後，而是談買東西、買服務或者買賣，不外是要找一個符合自己需求的商品（服務）或者購買有品質或者可以保值的產品甚至可以增值的產品。

不論是品質、保值或者增值，其同共交集正是隱含的「價值」。而什麼是價值？其實正是因為人類根本的需求（食衣住行育樂）未能被滿足，當產品有能力滿足人類需求時價值就直線上升，相反的，不能滿足人類需求的產品（服務）或者過時的產品也會折價，所以價值是圍繞著需求而存在的，隱含「價值」的外在顯露就是「價格」，價格則由產品的供給量和現在這個時間點的需求量來決定。只要需求強過供給，價格就會立於不墜之地。

現在我們回到投資的角度，看到的只不過一堆的證券，交易市場開盤之後，就會有願意出價的買方，也會有掛出的賣單。雖然有時賣價急跌，有時買價急漲，但是終究會回歸正常的價值衡量。

我們看上市櫃市場有的公司的股價始終維持在百元之上，也有些公司的股價卻始終只有個位數，這代表著有競爭力的公司終究會從市場中脫穎而出，沒價值的公司到最後就會被市場淘汰。

以上我們可以結論出創造價值的根源，第一是外在的需求（我們改稱之為景氣環境），第二是內在的競爭力（我們改稱之為經營獲利績效），以上我們統稱為「基本面」。縱使價值可以由人為扭曲做假，但是終究逃不過市場先生的淬鍊。

在正本清源之後，你就不會說投資不用看基本面，而且這衡量價值的根本原理若能善用，不僅可以在投資道路上趨吉避凶，也可以在經營管理上獲致成果，而且放諸四海皆準，真可謂好處多多。

指標實務詮釋系列

最新將SN使用者做了一下統計，發現用戶程度界於[涉入未深]及[局部了解]階段約占80%，而屬於具備基本面知識的用戶僅占20%不到，有鑒於此，筆者聯想到將財務基本面的實務應用講解清楚，如果你對於股票是怎麼漲跌的理由沒有概念，或者對於毛利率或營業利益率或稅後盈餘這些報章常見名詞不太理解，還有你對使用SN感到有點吃力，請你在未來的日子裡好好到此研讀，相信一定會很有收獲的。

指標實務詮釋之章節分布如下：
如果你有長久以來一直未解的基本面疑惑，歡迎提前指教。

一． 請您以價值為投資核心-價值從何而來。
二． 股票公開發行之由來。
三． 公司帳目結構的組成。
四． 為什麼要做財報分析?
五． 公司帳目的成果－損益表衍生指標。
六． 配合時間節奏的基本面分析。
七． 本益比之極致實務。
八． 透視公司財產結構的目的?
九． 體質佳之定義－償債相關比率。
十． 績優公司的定義－股東權益相關比率。
十一． 如何發掘具潛力的公司－名實相符之驗證。
十二． 沒有財務報表如何佐證是家問題公司。
十三． 公司掏空的過程-泄漏馬腳的過程。
十四． 轉機股是否值得信賴－視體質改善程度。
十五． 基本面分析的附加價值－知識性。
十六． 小散戶也能構築千萬退休夢。

實用的台灣經濟走勢看法

很多格友都以為這裡是財報分析專格，事實上正是如此，然而財報分析的背後，還有一項更重要的能力，就是對現階段經濟走勢的判斷能力。

有些投資人會參考行政院經建會的景氣對策信號，有些投資人會緊盯前十大權值股的營收走勢（台積電、台塑石化、鴻海、中華電、國泰金、聯發科、中鋼、台塑、南亞塑膠、宏達電），有些人則是先看美國月初的景氣指標（如：製造業採購經理人指數走勢或非農就業人數變化走勢）不論運用那一個方法，重點是您一定要親自觀察，同時不能鬆懈。

而在３月初時筆者預測景氣觸底的機會頗高(三月景氣分析)，而４月初時筆者下了景氣首度翻揚的肯定句(四月景氣分析)。故投資能輕鬆以對的前提，絕對不是單單對財務報表的了解，反而是掌握時機的重要性。

而為什麼筆者要用YOY%來判斷景氣的走勢呢? 主要關鍵乃在於全球政府皆使用經濟成長率來判斷，經濟成長率的算法是以（今年的國內生產毛額－去年的國內生產毛額）/去年的國內生產毛額*100%，而國內生產毛額是什麼呢？正是在國內登記營利事業的廠商（含國外廠商）在一年之內所產出的附加價值，簡言之就是國內廠商對國內經濟的貢獻。換成財報中的損益表就是工資、地租、利息、折舊、間接稅淨額，也就是（營收減去向上游廠商購入的原料、半成品及無形服務（如運輸費用）等中間投入的成本所獲得的淨額。而這些成本不可能任意膨脹，企業成長唯一能仰賴的正是營收的成長，故當營收成長時，也就代表景氣（消費力）是在成長的路途上。

有了景氣做為護盤要角，才叫低風險投資，接下來想要擁抱高獲利，才是從財報著手。總而言之，投資獲利一定要認真做功課。

總體經濟基本面判斷之道

由於每月台股各級產業狀況分析(請參考前一篇)，筆者會先就前一月份總經之同時指標用淺顯的方式說明，同時也領先於台灣各大研究機構提前發佈景氣對策訊號。不過在之此時，仍有不少格友尚無法理解本篇文章的重要性，故在此進一步說明。

本格所發佈的總經訊息乃是以台灣地區為主，而台灣主要出口地區依次為中國、東協以及美國、歐洲，但是美國以及歐洲仍然是世界經濟的中心，故參考台灣地區之即時總經訊息之外，最重要的訊息則是以美歐為主，而美國目前仍是世界經濟的一哥，故一般投資人若為保險起見，可以在追蹤台灣總體經濟之外，可再對美國之經濟即時指標多加追蹤，相信必然可以對全球經濟多一層有深度的認知。

若大家對於經濟的領先指標時常有錯估的疑惑，則不妨改採同時指標來直接認定總體經濟的現況更為實際。

我們可以想像領先指標是指企業(特別是製造業)接獲下游所下的訂單，例如2009年第一季台灣各大電子廠接獲來自美國下游大廠的訂單等，由於訂單是排定生產排程的依據，也是上游製造廠決定是否安排人員及原物料的基準，故有訂單就能預判接下來一個月可能進入製作排程的產能。故訂單資料（如耐久財訂單每月24日公布前月資料）就是一種領先指標，另外零售的銷售額月增率(每月11-14日公布前月資料)及個人消費支出(每月27日左右公布前月資料)則是指出消費者的實際消費狀況，當消費端出現消費力道時，也表示了景氣有回春的氣息，消費者之信心抽樣調查(每月最後一週星期二公布當月資料)也可以佐證這樣的數據是否明確。不過若大家仔細注意，則會發現所謂的領先指標其實很多資料都還是落後的，因為觀察領先指標的同時，市場的焦點大多放在同時指標上，而且股價都常都要等到公布營收有入帳，才會反應在股價上。所以與其過度關心未來經濟的走勢，還不如先將心力放在同時指標上，若確立同時指標是向上走，再來注意領先指標是否向上，就可以更加確立總體經濟之走向。

而什麼是同時指標呢？主要正是製造業相關之數據，包括ISM製造業採購經理人指數(每月1日公布前月資料)，工業生產指數(每月15日公布前月資料)，另外還有躉售存貨等(批發存貨每月10日公布上上月資料)，但是就實用性而言，同時指標意指資料必須快速統計，故就僅ISM製造業採購經理人指數以及工業生產指數較符合同時的要件。

在五月份ISM製造業採購經理人指數由40.80上升至43.70，而工業生產指數將於15日(明日)公布，而5/13公布之領先指標之零售銷售額月增率則是連二月衰退(3MOM%=-1.3，4MOM= -0.4)，仍然是不佳的情況下，表示經濟成長在目前仍然成長，而到了下個月時可能還是不妙的，有待24日的耐久財訂單以及27日的個人消費支出出爐時佐證。

至於落後指標方面，則重要性已能為領先指標及同時指標所指出，市場人士也多有預知能力和事實的接受能力，故屬於政府的施政改善要項。

以上之總經觀察之經驗分享，希望對大家在投資上可以多所助益。

財報行情詮釋之白癡版 - 以昱泉國際為例

依今天的主題雖是要來談論已公布財報公司的基本面，不過仍然有大多數的讀者表示，見到「基本面」三個字猶如見到教科書，只有想打瞌睡的份。為此筆者要用另一種白癡版的說法，來談論財報行情。

首先筆者用一個極為簡單的例子－「玻璃撲滿」來詮釋財報行情。財報只不過是過去一個季度的獲利及財務運用狀況的結果，但是一般人總是被財報的形式隔起來的圍牆擋在門外，於是變成了視而不見。不過筆者建議大家先把這扇無形的圍牆暫時地丟棄。財報簡單來說就是告訴大家我那一季賺了多少錢，好比「玻璃撲滿」裡面有多少錢一看就明了。

偷偷告訴大家，有時候大撲滿裡頭什麼錢都沒有，只因為很多人視而不見為理由，假稱長期投資，結果投資下去之後，你的錢成了公司可以運作的資金，公司拿去經營還賠本，於是把你投進去的錢用完了，當然你每年領不到股利股息，還要遭受一次投資失利的代價。

而當你看見「玻璃撲滿」有多少錢時，就如同你可以確認公司有賺錢，當然你未來能享受分紅及資產增值的好處，再偷偷告訴大家，有時候撲滿雖然不大，但是裡頭滿是實實在在的錢幣。所以這麼簡單的道理，如何能忽視看財報這件事呢？

以昨天3/24 公布財報的昱泉國際，雖然不是什麼價值股，但是公司公布的財報公司單季獲利3.84元，較前一季1.68元成長兩倍，筆者忍不住好奇又仔細看了一下其過去各季的獲利狀況，發現該公司再往前二季皆是虧損的狀況（分別虧損-0.15元跟-1.15元），而且當天公司董事會決議發放4元現金，眼看著3/24的收盤價僅34.6元，股價以10倍本益比來估，至少有6元的價差，這種擺在眼前的「玻璃撲滿」擺明是在告訴投資人:敢快來買我。

果然今天開盤就有很多眼明的投資人直接用漲停價掛單，就連筆者也因早盤電腦無法一次大單敲入也買不到。

不過講到買不到之後，投資人應該如何因應呢? 繼續跟它玩漲停板還是等它回檔時低接? 筆者說大可不必持以上的心態。因為買不到價差之後，多少仍有些人會意興欄柵而放棄，不過筆者建議想成為抽雪茄屁股的投資人，可以先看看它未來的一季的表現再來做論斷，從登入後的超級筆記本中，我們可以看出昱泉國際這季獲利突顯與凌網有相似之處，都是因為第四季營收(QOQ%=206.41%)入帳很可觀，不過接下來就又恢復平平的表現，顯然是非經常性之收入所致，參見工商時報新聞［在農曆春節前（1月23日）召開股東臨時會決議通過，完成以2,300萬美元（約新台幣7.6億元），將大陸研發中心、資產出售給在那斯達克上市、中國大陸知名遊戲研發公司「完美時空」的程序。法人預估，受惠處分利益，昱泉今年獲利將超過1個股本以上，挹注獲利相當可觀。過去3年，昱泉每年稅後只賺2、3千萬元，2008年的營收為3.3億元，年增率58.25％。(新聞來源：工商時報─袁延壽／台北報導)］後我們就了解，原來是割肉求售，而報導文中更指出售價約7.6億，並分三年認列，故平均一年約可分到2.52億，以昱泉2.79億的資本額，等於逼於每年可分到一個股本(EPS=9元)，故用長期本益比打五折來看待，昱泉股價可以上看45元(EPS*10倍*0.5=45元)，若大家對長線又不放心，還可以用近三季的獲利再加元月及二月及三月的本業獲利保守預估，即3.84元＋1.68元＋(-0.15元)+0.282+0.283+0.283 = 6.218元。

說到這裡不曉得你有什麼體會呢? 答案是 短期股價可以上看6.218*7.5倍=46.6元)，至少有可能超過45元的基本價位，故筆者建議喜歡抽剩下來的雪茄屁股的讀者，至少還可以抽個三口的剩餘價值。

而真正想做長線投資的朋友，則建議握有長期以來績效穩健的個股，就不用抽雪茄抽得太趕。基於筆者文章具有時效性，有興趣了解本文分析的朋友請登入超級筆記本中自行分析。下一篇筆者再用一次價值分析簡易法，解讀一次目前為止的財報行情，若您已由過去文章中熟悉筆者的論調，就請您務必每日提前進入分析，以免錯失可能到手的財報行情。

註:本波資金行情持續引爆，請注意資金行情的結束點，提示：當日加權指數以1400億以上大量重挫長黑為結束點。

董監改選選股策略

公司法規定三年一任的董監改選，必須在公司當年度股東常會舉行前六十天（停止過戶日當天）前進行買進該公司持股，則在股東會當天即可依照持股成數進行人頭戶的投票表決。

有意入主該公司的法人或自然人，就會處心機慮設法在停止過戶日前補足可以當選之股數，而掌握最大股數的大股東除了可掌握董監事席次，未來還可以享有控制公司決策之權利。

故投資人在每年董監改選前即可把握停止過戶日前的回補行情，為自己的投資加一點分數。

8級距之董監最低持股比例，資料如下。持股低於最低董監持股門檻或接近最低董監持股門檻為優先考量。

-----------------------------
資本額 ------> 最低持股比例
-----------------------------
3億以下-------> 16.50%
3-10億-------> 11.00%
10-20億------> 8.25%
20億以上------> 5.50%
----------------------------
2008.4.3金管證三字第09700140191號函通知，針對大型資本股進行最低持股微調
----------------------------
40億以上------->4.4%
100億以上------->3.3%
500億以上------->2.2%
1000億以上------->1.1%
----------------------------

而董監改選一般較易發生在股本低的小型股，如去年的廣積(5.5億)，也曾上演過該行情(參見圖)，還有前年的新普(15億)，主要考量投入的資金較少使然。如果該公司的股價處於低估狀態或者股價落到歷史相對較低的水位，那麼條件就更吸引人了。


當然具備董監改選行情的公司必然具備相對程度的基本面，因為有好的前景和穩定的市場，獲利才能源源不斷。故筆者列出基本面的基本篩選條件如下：

門檻一、回補日之前2個月內突然暴出大量高質設，表示現行公司大股東需仰賴質押股票調度資金，因為短期性固樁需求。
門檻二、二月份董監持股增減>=0%(表示現行公司董監對公司股票仍然惜售)。
門檻三、08年Q3股東權益報酬率ROE >= 5% 同時過去連續8季之ROE過六季達到門檻範圍。(公司經營績效卓著)
門檻四、08年Q3負債率<= 40。(景氣差財務面之考量)
門檻五、本月營收狀況是在同業的平均水準(含)以上(個股元月YOY>=子產業分類之產業YOY)。
門檻六、考量08年Q4EPS後的本益比低於16的低估股(避免08年年報出爐時成為賣壓來源)。

目前公司已公佈09年股東大會日期之公司仍然不多，隨著時間的推進，公布的家數將越來越多，有意針對董監改選進行研究及選擇屬意的公司，不妨登入超級筆記本提前研究，只要大盤指數近日進行壓低回測，則後續董監改選的行情必然有加溫的效果。

油價走勢與全球原物料之關係(下)-經濟趨勢

當一個地區的大環境出現景氣下滑的疑慮時(註:簡單的看法就是統計一個地區的營收年成長率,即YOY%),特別是台灣這種以外銷為導向的小型經濟體,基本面必然出現了轉折,還沒有經驗的投資人一定還會以股價仍有高點的期待持續抱股。

當然能懂得經濟走勢的變化,再來訂定投資策略,就不容易變成無頭蒼蠅,到處亂竄。

由油價走勢與全球原物料之關係(中)一文,可以了解到,經濟衰退必提前於原油價格達於高點之時,如此才會形成停滯性通膨,在停滯性通膨期間(整體營收趨緩而油價持續上漲),依照需求減少價格下降的原理,整體下游的營收表現必然已經出現警訊,而上游的原物料價格,卻只會向報價看齊,而且原物料供應商必然堅信-只要報價維持上漲,庫存及存貨就沒有虧損的疑慮,這也就是為什麼2008年7月份國際原油突破140美元大關時, 原物料供應商仍然若無其事的樣子。

既然大部份原物料供應商在不知下游需求不振的情況,所以參考國際原油的報價走勢做為庫存方針就成了最後一張可參考的王牌。所以與原油產業正相關的上游產業就成了所有產業之外可以持續投資的標的物。這樣的想法於是成為了一項保守策略。

參考2008年5月份台股各級產業-次產業相對成長況狀分析月刋(5月)–價值股嚴選篇,中筆者曾經以超級筆記本為工具對於當時入選的價值股進行評比,確認中碳確時為當時受到油價帶動而獲利之公司,加上中碳的產品諸如苯,瀝青粉末等暢銷品皆與原油正相關,故積極策略把握在原油達於147美元高點前(7/10)維持投資標的。這樣的想法於是成為了一項積極策略。

前述兩策略交互運作之下,中碳的投資就成了當然筆者的積極方針,同時也是多頭市場下的最後一場戰役。當然有也讀者曾經提問說,中碳的股價區間一般是在68元至83元之間,故認為83-9x的投資策略可能有風險之虞,事實則證明經濟學理論仍然超越了心理關卡,中碳在7/10之前股價隨油價漲至96元大關, 而後油價大跌, 中碳除了跌破68元大關之外, 仍然持續探底至45元以下, 故油價與全球原物料的關係就是如此的緊密, 如此更突顯基本面分析的有趣之處。

油價走勢與全球原物料之關係(中)-經濟趨勢

前一篇的經濟趨勢的論述中，大家便能體會油價走勢的影響力。而就一個領先指標的價值而論，實際被應用才能真正彰顯其價值。所以今天就要用實際的油價走勢與股市大盤的關係來驗證其價值。

如果大家前些日子常來這裡逛逛，那麼對下圖應該不陌生。



全球通膨隨著2008年原油價格快速成長一路由年初的90美元左右上漲至7月中旬的147美元，對台灣經濟的衝擊逐漸由一般的國際性通膨轉變為『輸入性通膨』，而到5/20之後更進入『停滯性通膨』。

可是問題來了，代表長期消費力道的『年營收成長率』(YOY%)至2008年6月10日公布全台上市櫃營收之後便明顯出現成長趨緩，但是油價卻是依然持續攀升至7月中旬，顯見油價影響經濟成長，但是經濟衰退卻是領先於油價達於高峰之前。

這也就是為什麼一些初級原物料加工的大型公司在國際通膨期間要特別注意原料採購及庫存管理的理由，正因為買入高價原物料，一旦遭逢去年停滯性通膨造成的原料報價呈Ｖ型反轉，則未來這些高價原物料形成的跌價壓力將使得加工後的產品售價毛利壓低，甚至造成售價不如成本，而經濟一旦長久低迷下去，公司極可能面臨巨幅虧損。

故筆者在超級筆記本中極度重視每年度各級產業YOY%及整體產業YOY%的變化正是其領先指標程度和意義更甚於國際原油價格走勢的變化。

下一篇將針對油價走勢與全球原物料之關係(中)來檢視去年為何於520之後至7月中旬投資中碳的緣由。

油價走勢與全球原物料之關係(上)-經濟趨勢

2008年的經濟反轉除了運用超級筆記本的即時數據來診斷之外，有沒有什麼常識可以檢視景氣是否確認反轉的即時訊號（注意是領先指標而非落後指標）？

據筆者對於全球原物料的綜合走勢的認識，答案其實是肯定的。如果你想在看答案之前將您腦海中知識整合一下，就請您用短短的五分鐘把答案有系統地記錄下來…

OK…換筆者跟大家交換答案吧。

我們都知道全世界190多個國家中可以區分成兩種類型的國家，一為先進國家(Advanced)，一為新興發展中國家(Emerging and Developing)。通常基本民生物資，特別是非戰略性的初級原物料的生產國大多是在新興發展中國家，就像二次戰後的台灣，打著初級加工出口的貿易讓台灣創造了經濟奇蹟。而先進國家通常掌握了智慧財產的資源優勢，只要把少數的原料透過科學的製程原理就可以點石成金以滿足人類無止盡的需求。但是以上的論點我們排除了戰略性的初級原物料這一部份，這也就是今天要談論的主題－國際原油。

人類發展的過程中，能源一直扮演著極重要的角色，特別是工業革命之後，內燃機的發明更使得工業革命的發展一日千里。直到廿世紀，能源一度的短缺還曾釀起經濟衰退，全人類也曾多次因為爭奪原油，而發戰爭。可見能源（在此能源為任何可以取代原油的資源）在工業發展中具備的戰略性地位。

而什麼時候需要用到能源呢？舉凡工廠的用電，都市用電，運輸交通，軍事用途等等，而什麼時候不會用到能源呢？大概只有人類的發展退步到原始生活的階段吧。因此逆向推理後可以得知，人類經濟一再的進步，能源的需求將進一步的膨脹，不論是先進國家或新興發展中國家都無法置身度外。

因此我們可以進一步推知，全球經濟發展（或稱景氣動向）將是主導能源價格的主因，而人類高度依賴石油做為能源來源的前提下，石油將成為被取代前的經濟發展總指標。

故原油漲價時，所有物資跟著飛漲，其實不是直接關係，而是原油上漲使得全世界的生產成本跟著墊高，所以廠商只好把產品售價一再拉高，全球通膨便亦發嚴重，所以全球的初級原物料只好被迫漲價。

而當全球景氣變差時，原油的需求就跟著降低，特別是景氣踩煞車時，原油的跌勢就會至為明顯，而其它初級原物料的漲勢，就會因通膨的消失，而失去支撐力量，所以其關係就是這麼一回事。