經驗上的合理解釋
股價是集眾多關注中的投資人心理層面反應過後，最終的結果!!
短期上決定股價的因子顯然不能用一個特定因子表示。但時間拉長後反而較容易找出具體因子，由葛拉漢認為長期股價被低估的二個原因(當期令人失望的業績，以及當期的疏忽或不受歡迎)，反向推之，股價得以走高的原因，此即當期令人滿意的業績，以及當期的市場焦點或受到歡迎。長期而言，不論業績好壞或受到市場歡迎與否，具影響力的市場投資人其深層的思考焦距其實都是在基本面上。
公司業績未見時，因已預見未來業績將倍數成長，稱之為明日的成長股。業績和財務狀況，常態性表現良好並長年在水準之上，稱之為價值股。
而不幸的，大多數公司都只是介於成長股和價值股之間，其期望報酬和風險度就相對地缺乏吸引力，股價波動也就相對地疲乏。
我們可以想像個股突然出現了成長股力道，可是時間只走到半路，業績便嘎然而止，當下即可想見股價的修正將會多慘烈，這就叫令人失望的業績。而大家已認定的長年價值型資優公司，若出現做假帳，則常年累積的信用和信心在一夕之間崩潰，也可以想像股價的修正又會多慘烈，這就叫不受歡迎。
諸位讀者，如欲建構股價和業績的簡易關係，不妨將股價用10元到100元以上的角度來看待，若您第一眼看見公司的股價若為10元（10元即是面帳淨值），則表示這家公司自成立以來，還未能開始獲利，業績也未有大規模的進展。
相對的，若您第一眼看見公司的股價若為40元，表示公司已開始獲利，但是應考究其業績的成長性。若其業績也已穩定在水準之上，那麼年EPS應已有穩在4元的水準。若是年EPS低於4元水準，那麼必然在成長性有特別之處；若是高於4元，則公司除非成長性轉弱，或財務出了狀況，不然即是低估。高獲利相對容易具有高股價，若是季季且年年高獲利，則不僅具有高股價，還會有高本益比特性。
但是上述僅是簡易考量，卻也是建立股價與基本面思維一個不錯的介入點。
價值股的股價特性
高本益比的相對看法
在想法上本益比雖然具有高本益比特性，但是高本益比除了業績持續走揚之外，極有可能股價尚在高檔，甚至獲利趨勢已經在下滑了。
低本益比的相對看法
與其說高本益比是繼續持有或考慮賣出的時機，則低本益比就是觀望或進場的時機；至於觀望或是進場承接的時機，應注意其公司別的景氣位置和低於合理本益比的時機。以前文列出的精選價值股為例，精選的9檔中僅3034聯詠及1477聚陽本益比較低，各為12倍及14倍。景氣位置分別在『7.蕭條期轉6.加速衰退』，及『9.狀況不明轉6.加速衰退』。依景氣位置看，這二檔看來仍有『觀望』的空間。
而價值分析更重視本益比相對位置，故再將本益指標(0至100)比對一下，分別是在99.82(風險偏高)及21.59(風險較低)，為方便對照，再將聚陽的二年的PE band列出，顯示景氣（見累計營收YOY）還未明顯觸底走穩。整個本益比通道持續往下移動機會仍然居多。
低本益比的絕對看法
至於合理股價的計算，葛拉漢透露的公式為：
合理本益比 = 8.5 + 2 * 預期成長率
預期成長率=ROE*(1-股利支付率)=ROE*股利保留率
註：ROE，股東權益報酬率(淨利＄／股東權益＄)
以1477聚陽來說，2014年ROE=25.52%，股利支付率=87.67%，故預期成長率＝27.14%×(1-0.8767)=3.15%
若用較貼近現況的近四季數據來看，年ROE=19.92%，故預期成長率更低僅2.46%，則合理本益比＝8.5+2×0.0246=8.55倍，近四季EPS=8.71元，8.55=P/EPS,合理價格P=74.47元，則折價33.3%的話，股價須跌至49.65元以下為長期可承接時機。
葛拉漢合理本益比公式的檢討
葛拉漢合理本益比中預期成長率的想法主要是以過去ROE為基礎，搭配未分配盈餘再投資的概念，顯然是用過去的績效來預估未來績效的想法。至於為何只考量過去ROE績效，而不使用現在ROE績效，關鍵乃在於美國企業無須公布每月營收，以致於更新資料僅止於近一季的ROE。
合理本益比公式的改善
在台灣，企業須按月公布合併營收，其實這項規定的立意較美國最優，結合近期已公布的財報，便可以成為績效的評估指標。按每月每股獲利的概念，即可評估單月營業EPS。
月營業EPS = （近一季營益率 × 月營收 / 發行股數）× (1-稅率)
註: 營業EPS不含業外損益。
以1477聚陽來說，12月營業稅後EPS= (8.241% × 17.51億 / 2.067億股) × (1- 0.17) = 0.58元，而11月營業稅後EPS=0.43元。
11單月營業EPS × 11月 = 現行已實現業績所假設的年度營業EPS
現行已實現業績所假設的年度營業EPS × 10倍 = 合理股價 = 51.6元
12單月營業EPS × 12月 = 現行已實現業績所假設的年度營業EPS
現行已實現業績所假設的年度營業EPS × 10倍 = 合理股價 = 69.6元
故現下1477聚陽較精確的合理股價應為69.6元，而折價33.3%則安全的承接價格應落在 69.6 × (1 – 0.333) = 46.4元#
至於為何要用『10倍』本益比來估計合理股價呢? 主要是因為價值投資的時機只能出現在恐慌性下跌時，本益比必然相對低，而公司營運出現價值的機時大多出現在股價接近40元之際，多數由此起漲的股票其『單月營業EPS』大多已超越4元/12月=0.333，而當時之第Q季財報更新之EPS則仍未達於4元，而在第Q+1季的財報公布時，才能令EPS超越4元。故本益比在Q財報期間便已有機會超越10倍，而在Q+1財報公布之時降至10倍以下。可見10倍本益比是衡量現下EPS的一個重要臨界點。
在下圖中，我以聚陽的PE band為例，並將股價及10倍合理股價位置(見圖中紫色虛線)一併列出，可見聚陽真正可以承接的時機還未到啊。
台灣是仰賴外貿的經濟體，無法如美國一樣擁有自己的內需市場，貿易業績量必然受到景氣循環的波動，在價值投資的層面，更應將個別產業的景氣狀況同步考量。如此，價值投資人更能輕易地依景氣波動找到更合適的承接時機，勝算也必然更勝一籌。
下一篇文章，將繼續推進至成長股評價及有關案例的介紹，歡迎事前訂閱以免錯過。
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